2017年，新三板做市转让的热情跌到了冰点，做市转协议却是蔚然成风。但是即使在这样的大趋势之下，依然有部分企业勇于逆势而上，在年内引入做市交易的机制。截至8月9日，年内有93家新三板挂牌企业实现了协议转做市的转让方式变更。
在新三板行情火热的2015年和分层方案推出的2016年，引入做市转让机制的企业曾经一度达到新三板挂牌公司总量的22%以上。但是自从分层方案落实之后，与新三板市场逐步冷却如影随形的是，挂牌公司对做市交易的热情也出现了明显的降温。
从协议转做市的挂牌公司数量来看：
截至2017年8月9日，公告协议转做市的公司数量从2015年798家的巅峰，迅速下滑到2016年的799家，而2017年至今仅仅只有93家挂牌公司成功做市，还不及2016年的一个零头。从2017年二季度开始，每月协议转做市的挂牌公司基本上稳定在10家左右的低水平上。反之，从做市重回协议转让的挂牌公司数量在最近两年中却是有增无减。
2016年做市转协议的公司仅有77家，而今年到目前为止，已经有235家挂牌公司放弃了做市转让的交易方式。可以说，挂牌公司从做市转让向协议转让回归，已经成为目前新三板市场的大趋势。
做市转让机制的利弊
做市转让的冷热变化，除了符合新三板市场牛熊变幻的大背景，更是受到做市转让制度自身利弊优劣的制约。从提高个股筹码的流动性、加强股权分散度、减少股价的异常波动以及为早期投资者提供更广泛的退出渠道等方面来看，做市转让方式毫无疑问是有益的。
但是理论与现实总是存在一定的距离。由于在新三板提供做市服务的机构，主要是84家主流券商，对应有做市需求的挂牌公司却达到了1510家。提供做市服务的机构数量明显供不应求。目前拥有10家及10家以上做市商共同做市的公司，仅有149家，不到整个做市板块公司总量的10%。
维持最低2家做市商水平的个股多达399家，是拥有10家以上做市商的挂牌公司数量的2.68倍。提供服务的做市商偏少，导致做市报价之间的竞争不充分。进而又造成了公司股价的定价权从市场转移到了少数做市商手中。在现实中，做市商拿票的价格比较低，一旦出现溢价空间，就难免出现抛售股票牟利的情况，使得公司的股价低估，市值受到损失。更麻烦的是，原先作为做市转让机制优势所在的股权分散化，却成了新三板公司申请IPO的大麻烦。
根据《非上市公众公司监管指引》，一旦*人数超过200人，挂牌公司申请IPO时需要向证监会申请行政许可。这对有待IPO的企业来说，无异于增加了整个流程的时间成本和不确定性风险。正是由于做市转让机制不利于控制*人数，所以相关企业会倾向于转回协议转让。受到影响的不仅仅是挂牌公司在A股的发行上市申请，还有潜在的股权收购。由于做市机制在熊市中压低了公司的股价，导致前期以定增等方式参股的“三类*”惨遭深套，而做市形成的“公允参考价格”又锁死了这类*退出的通道，故而给企业的兼并收购之路添加了“陷阱”。
解决之道，依然是将交易方式从做市转回协议转让。
逆势而为：93家公司年内协议转做市
在做市交易被越来越多挂牌公司放弃的背景下，年内至今却依然有93家“勇士公司”逆风飞扬，将转让方式从协议转成了做市。可不要小看了这93家企业，其中市值位于新三板做市公司前100名的公司有7家。市值超过50亿的就有亚锦科技、新东方网和中邮基金这三家。整个93家企业的市值平均值为6.88亿元，高于全部做市公司的平均值5.89亿元。即使从财务数据的角度来看，这93家企业也不弱于整个做市板块。以2016年年报数据为准，93家企业的营收中位数为1.17亿元，归母净利润中位数为1，249.10万元，加权净资产收益率中位数为19.15%；强于全部1510家做市公司在营收、归母净利润和ROE方面1.15亿元、1,014.73万元和11.52%的整体表现。
在这93家公司当中，有61家的2016年净利润达到1000万以上。其中净利润超过3000万的就有17家之多，已经达到了可申请上市的标准。
数据来源：Choice
▲17家归母净利润超3000万元的转做市挂牌公司
从成长性的角度来看，这93家新转做市企业的同比增长率更是轻松碾压了整个做市板块。93家公司的营收同比增长率和净利润同比增长率分别达到29.22%和37.48%，分别是做市板块相应数据的2.54倍和34.74倍。由此可见，这93家转做市企业，并非简单的靠匹夫之勇逆势而为，而是有足够的盈利能力和成长性作为其资本运作的底气。
选择做市——关键还在IPO
既然这93家公司的质地相对优良，那么为什么在大多数企业放弃做市的背景下，它们却还要选择做市的转让方式呢？从我们研究得到的成果来看，之所以做市成为它们的选择，依然是上市无路，并购无门，但是大*又有资本运作意图的“老戏码”。
在这93家公司之中，紫金科技（证券代码：837198.OC）和福建三星（证券代码：833637.OC）已经进入上市辅导程序，但是3000万元净利润的门槛在前，前途未卜。此外有申请上市潜力的，主要是上文提到的17家净利润超3000万元的挂牌公司。但是所谓“家家有本难念的经”，由于种种原因，这17家挂牌公司的上市之路，也很难在短期内实现。
造成17家公司短期内难以申请上市的主要原因，主要分为以下四类：
其一：业绩疲弱，过不了上市的各种明暗门槛。九州方圆2015年亏损，过不了规章制度的硬门槛；未来国际、中大股份、资和信的ROE小于10.00%，没法突破发审委的潜规则。
其二：业绩稳定性差，经营性现金流差。中邮基金的业绩傍着A股市场起起伏伏，本草春、海钰生物和海泰新能的业绩忽高忽低，航凯电力和超能国际的经营性现金流净额为什么累计了三年是负数呢？
其三：借壳上市、定增和内部问题导致主营业务、实控人和董、监、高不稳定。2015年南孚电池借壳亚锦科技，主营业务、实控人和管理层都发生了变化，要想上市还得慢慢等。奇士达今年7月份完成定增以后，实控人发生变化，还得再等三年。合佳医药出了什么事？董事、总经理、副总经理先后挪窝，管理层稳定性差，也得等一等。后两者都在相应事发之后的两个月内双双申请转做市。
其四：像用友金融、用友汽车和新东方网这样的公司，不是集团在新三板市场用来布局的棋子，就是被相关上市条款挡在了A股市场之外。
最后的异类是神洁环保，从各方面来看，它的表现都还不错。那它为什么不申请IPO呢？
从公司挂牌之后，大*股权比例的变动来看，减持变现的效果比较理想。20倍的市盈率，对大*来说，那也是收益的杠杆啊。既然做市提供了足够的流动性，那何必一定要到目前估值水平同样不高的A股市场去呢？
总之，无论是没法去A股也好，还是在新三板“乐不思蜀”也好，只要是真正质地优良的企业，在市场中顺势也好，逆势也罢，都能获得市场的关注。
