（报告作者：东海证券分析师张季恺、谢建斌、吴骏燕）
巴以冲突爆发，使得原本进入下行的原油价格再次反弹。以色列的持续轰炸导致冲突升级的状况下，此次巴以冲突会不会引发更大规模的战争，油件会不会一飞冲天？让我们对历史上几次石油危机进行复盘，以寻找规律和启示。
回顾历史，原油定价历程基本可以分为四个阶段，分别为：“七姐妹”垄断、OPEC定价、多元化定价和当前的期货定价，原油市场逐步走向成熟，多元化竞争力量逐渐平衡。
第一阶段：1973年以前：西方垄断寡头石油公司定价阶段
第一阶段为1973年之前，原油定价由世界七大石油公司“七姐妹”：新泽西标准石油、纽约标准石油、加利福尼亚标准石油、德士古、海湾石油、英国波斯石油公司、壳牌公司主导，其控制了石油勘查、开采、冶炼与销售渠道。1927年，石油7巨头在苏格兰签订《阿奇纳卡里协定》，以原油从墨西哥湾的离岸价格加上墨西哥湾至目的地的运费进行统一定价。二战后，中东石油开发迎来热潮。7家石油巨头通过合资经营不断控制石油资源与销售渠道，以保证石油价格主导权。故在1973年之前，原油价格体现出较低的波动性。
第二阶段：1973年至1986年：石油输出国组织定价阶段
由于“七姐妹”长期压制石油价格，委内瑞拉、伊拉克、沙特阿拉伯、伊朗和科威特于1960年9月14日在巴格达会议上成立了OPEC。1963年，七姐妹组织控制了欧佩克国家86%的石油产量，但到1970年“独立石油公司”的崛起，其份额已降至77%。20世纪60年代初，利比亚、印度尼西亚和卡塔尔加入欧佩克。此时人们普遍认为欧佩克是无效的，直到1970年利比亚和伊拉克的政治动荡巩固了其地位。由于美国黄金储备严重流失，导致通货膨胀加剧，人们对美元强势缺乏信心，尼克松总统于1971年8月15日发布第11615号行政命令，结束了金本位，最终导致布雷顿森林体系在1976年崩溃。
1970年~1973年，OPEC在一系列谈判中取得胜利，原油价格的决定权主体开始发生变化，原油标价出现上升迹象。1973年，第一次石油危机：第四次中东战争爆发。阿拉伯对美国的石油出口禁运，国际油价大幅上升。1974年2月美国召开了第一次石油消费国会议，成立了国际能源机构（IEA），OPEC国际地位迅速上升，开始渐渐主导国际原油价格。
第三阶段：1986年至2003年：市场多元化定价阶段
（1）1986年至1997年，该阶段石油期货市场日渐成熟，国际油价的决定主体不再由OPEC单方面决定，开始转向由OPEC、石油需求和国际石油资本共同决定的局面，国际石油基本实现市场定价。
（2）1997年至1998年，亚洲金融风暴席卷全球，各国的经济受到不同程度的损伤，对石油的需求也大幅度下降，石油价格触及30年来价格底部。
（3）2001年9月11日，美国“9•11”事件使得航空、运输和旅游业不景气，国际油价一度下跌。
（4）2002年，委内瑞拉作为世界的第四大石油出口国，其PDVSA公司石油工人罢工事件，使得石油工业生产和出口造成中断。
第四阶段：2003年以来：原油期货定价权阶段
2003年以来，期货市场开始主导石油定价，原油期货价格逐渐成为石油交易定价的重要参照指标。原油贸易开始使用公式结算。合约双方以结算前的多种原油价格为参考，通过公式运算确定其最终成交价格。其基本计算公式：原油结算价格=基准价 升贴水。各地区的原油期货都主要以该地区的市场价格为基准。由此形成全球三大原油期货：布伦特原油（Brent）、西德克萨斯中质原油（WTI）、迪拜原油（Dubai）。在现行市场体系下，多数国际原油交易以期货价格作为定价基准，多种原油价格共同参考。
2020年3月6日OPEC 会议谈判破裂后引发原油的价格战，追溯前三次价格战的时间跨度，分别为1985年11月起（13个月）、1997年11月起（17个月）、2014年11月起（22个月）。其中：
价格战一：1985年6月，在沙特塔伊夫的一次会议上，法赫德国王警告OPEC国家，沙特将不再独自承担减产的负担。11月，沙特采取行动，让市场充斥原油。油价在6个月内从每桶31美元*至每桶9.75美元，直到1986年12月结束。
价格战二：开始于1997年11月在印度尼西亚雅加达的一次会议上。沙特提高了产量以对抗委内瑞拉，因为后者在利润丰厚的美国市场上迅速抢占了市场份额。沙特没有预料到的是，需求会在新兴市场危机和暖冬期间崩溃。油价从每桶约20美元跌至不足10美元，直到1999年4月结束。
价格战三：始于2014年11月的维也纳会议。沙特认为非OPEC国家在OPEC减产问题上侵占其利益，并担心美国页岩气革命的影响，因此采取了“pump-at-will”的政策。油价从每桶约100美元*至27.88美元。直到2016年9月，沙特态度180度大转弯，俄罗斯也加入了减产的行列。此次的石油价格战，美国页岩油在2015年顽强地生存下来。2016年，沙特牵头OPEC与俄罗斯成立OPEC 组织，形成新的减产协议。
价格战四：自2020年3月6日OPEC 谈判破裂以来，短短两周的时间，布伦特原油价格从45.27美元/桶下降至3月20日的26.98美元/桶，幅度达67.8%。这场因为需求导致的危机，在价格联盟无效后，以市场化的手段对行业重新洗牌。沙特、俄罗斯扩大产量抢占市场份额，并以此挤出行业高成本的产能。4月9日，OPEC 再次达成减产协议，自2020年5月1日起，在未来两年内分三阶段实施减产。
通过复盘过去40年以来的战争冲突与油价变动，油价短期受到事件性干扰，但是长期仍取决于供需平衡。或者说，几次石油危机带来的巨大影响往往都以同国际宏观经济产生共振为前提。若没有在实质上影响产油国的产出与石油输送，或者没有在很大程度上影响全球原油的需求，那么则难以对原油价格形成深远的影响。
第一次石油危机永久地抬高了油价中枢
1973年10月，第四次中东战争爆发，OAPEC成员国宣布对支持以色列的国家实施石油禁运，最初目标未美国、英国、加拿大、日本以及荷兰。根据BP统计数据，1972年中东石油产量1808.9万桶/日，占到全球的33.8%，而美国同期43%的石油依赖从OPEC国家进口。由于除伊拉克和利比亚外的所有阿拉伯国家都加入了石油禁运，到1973年11月，从中东到西方的石油出口下降了60%~70%，国际原油价格迅速从2.90美元/桶飙升至11.65美元/桶，并引发了一些列复杂而深远的危机。
值得注意的是，第一次石油危机永久地抬高了油价中枢，这其中原因并非简单的供需再平衡。1973年以前，由于“七姐妹”的垄断地位，原油价格被长期压制，OPEC组织的成立是受其长期剥削的结果。同期，1973年中期，美国工业品批发价格已以每年10％以上的速度上涨，且包括石油在内的许多主要工业品供应及工业产能极度短缺。因此，当OAPEC削减石油产量时，美国石油工业无法通过增加供应来应对。此外，由于石油价格以美元计价，美元贬值实际上减少了欧佩克国家从石油中获得的收入。欧佩克国家采用黄金而不是美元来定价石油，随着布雷顿森林体系瓦解，金价在20世纪70年代末升至每盎司455美元。美元价值的急剧变化无疑是20世纪70年代石油价格上涨的一个重要因素。
第二次石油危机同美联储货币宽松共振
与1973年的第一次石油危机相似，20世纪70年代的第二次石油危机同样与中东事件有关，但也由全球石油需求强劲所推动。伊朗革命始于1978年初，一年后结束，巴列维王朝被推翻，谢赫·霍梅尼作为伊斯兰共和国的大阿亚图拉掌权。到1979年1月，伊朗石油产量减少了480万桶/天，占当时世界产量的7%。然而，这种供应中断并不是推高油价的最重要因素。相反，伊朗动乱引发了全球对原油供给进一步破坏的担忧，并引发了广泛的投机性囤积。
1979年中期，石油价格开始迅速上涨，从1979年4月到1980年4月，石油价格上涨了一倍多。石油快速增长的需求主要来源于全球经济增长，也来自预防性需求的急剧增加。到1978年初，美联储一直保持高度宽松的货币政策立场，使得使能源价格上涨转化为更普遍的通胀，并持续上升——从1976年初的不到5%上升到1979年3月的近7%，并共振推高原油价格。最终，主要工业国经济放缓，同时对额外能源生产和节能技术的投资逐步使得石油市场趋近饱和，此次石油危机趋于平稳。从1980年中期开始，实际石油价格开始下降，引发了长期下跌，并持续了接近十年。
第三次石油危机影响较弱
1990年7月伊拉克前总统萨达姆·侯赛因提倡欧佩克提高油价，以协助伊拉克及其他成员国支付债务的利息。8月2日，伊拉克突袭科威特，一举掌握了全球20%的原油产量，并意图进一步进攻沙特阿拉伯。美联储1988年进行了货币紧缩，以针对20世纪80年代的快速通货膨胀。美联储希望通过提高利率和降低增长预期来减缓并最终减少通胀压力，从而创造更大的价格稳定性。伊拉克入侵科威特显然对美联储寻求的物价稳定带来了直接威胁。
当年，伊拉克和科威特总产量为430万桶/天，同年11月，以美军为首的70万军队部署到了海湾地区。布伦特原油从8月1日收盘的21.54涨到11月8日的35.53最高点后上涨趋势便难以为继，随后一路回落到20美元/桶左右。尽管此次原油价格飙升仅持续了9个月，幅度较小，持续时间也较短，但仍成为了美国20世纪90年代初的经济衰退的直接原因。
2007石油危机：主要由供需驱动
2000年后油价迎来了稳步上涨的6年，到2007年年中时实际价格已翻了三倍。进入三季度，油价上涨急剧加速，将价格推高至2008年7月3日的每桶145美元的高点，之后便迎来了油价的快速崩溃。
2005年到2007年之间，全球石油产量未能增长，其主要原因为包括沙特在内的部分主要产油国有意调整产量以稳定价格。尽管供应停滞不前，需求却在强劲增长。2007年中国的石油消费比2005年增加了87万桶/天。由于产量并没有增长，价格的上升压缩了其他地区的需求：美国在2007年的石油消费比2005年减少12.2万桶/天，欧洲减少了34.6万桶/天，日本减少了31.8万桶/天。
其他主要冲突多影响短期油价波动
两次车臣战争、科索沃战争并未直接影响原油产销，而阿富汗战争和伊拉克战争均属于高技术、高精度、低烈度的现代战争，尽管持续时间长，但其构成为短时间的主要军事行动与长时间的治安战，原油产能并未受到明显影响。
需求侧拉动对于油价的影响明显大于供给侧：1998年亚洲金融危机爆发，全球经济增速从前一年的4.18%减速至2.5%，全球石油需求增速下降至0.5%，布伦特原油价格自高点24.80美元/桶跌至9.75美元/桶，区间最大跌幅61%；2001年互联网泡沫破裂，叠加911事件，全球原油需求增长连续低于1%，而2000年OPEC增产4.32%，2001年9月到11月期间，布伦特原油的价格自29.43美元/桶跌至17.68美元/桶，最大的跌幅超过40%。
过去很多次油价飙升与产油国发生地缘政治扰动的时机相符，但产量减少并不是油价上涨的主因，经济增长引起的需求侧冲击才是油价上升的主要动力。受需求端影响飙升后，油价在是否能在更长时间保持在更高的中枢水平上，取决于经济的潜在增速是否上抬。若经济以高于潜在增速的速度增长，石油价格和产量都会阶段性上升，但随着产出缺口逐渐消失，石油价格和产量都会下降。若经济增长的潜在增速上移，油价会平稳上行，在随后5年内上升约1个百分点。油价上升会导致实体经济的产出下降，引起经济衰退，除非全要素生产率也同时出现提高，使得经济的潜在增速上移。2009年-2011年的油价上涨之所以没有引起衰退，很可能是由于2011年开始的页岩油革命大大提高了美国的石油生产效率。
对比2018年10月份的国际原油大幅下跌，当前油价虽发生较大波动，但供需基本面良好。在普遍看涨预期中，2018年10月份的原油意外大跌主要与美国为中期选举而抑制通胀，放松对伊朗制裁、要求沙特增产，同时美国页岩油正处于产量上升期有关。我们认为当前原油仍受基本面支撑：OPEC 减产致供应仍然紧张；美国及全球库存处于低位；页岩增产难度较之前加大等。
今年三季度的油价上涨主要受OPEC 联合减产支撑。2022年10月以来，OPEC 宣布了总计减产366万桶/天，7月份沙特将单方面减产100万桶/天。9月5日，沙特表示将延长100万桶/天的减产协议，该协议于7月首次实施，随后延长至8月至9月，此次再延长三个月至2023年底。俄罗斯还表示，将把30万桶/天的原油出口削减计划延长至年底。但在10月4日最新结束的OPEC 部长级会议中，各成员国表示自愿减产政策保持不变，影响边际减弱。
然而，根据CREA数据，9月俄罗斯并未能很好地履行承诺，原油出口量达到73万吨/天（约535万桶/天），较8月增加了约66万桶/天。尽管俄罗斯9月21日起临时禁止成品油出口，直至能够完全国内市场需求为止。而俄罗斯国内储存能力十分有限，导致部分炼厂可能会削减产量。为保存秋冬季节的成品油供应能力，俄罗斯或于几周内恢复成品油出口。
美国成品油库存再次下行。截至10月13日，美国原油商业库存4.20亿桶，周下降449万桶，SPR库存3.51亿桶，自8月以来，美国原油库存连续减少相当于50万桶/天，但SPR已基本停止下行趋势；汽油库存2.23亿桶，周减少237万桶，好于去年同期，迅速修复至五年平均水平；馏分油库存1.13亿桶，周减少318.5万桶，同比增加759万桶，但仍处于低位。
10月13日当周，美国原油产量1320万桶/天，周环比不变，较去年同期增加120万桶/天。从美国炼厂开工情况来看，截至10月13日当周，原油吞吐量1539.6万桶/天，开工率86.1%，表明美国正进入能源需求相对较弱的秋季，下游需求走弱。
一般油气井从钻井到完井需要6个月，但一些油气井由于产量限制、经济等因素无法在正常的时间内完成，随着完井平均时间的增加，已钻未完井（DUC）的数量随之增加，故使得整体原油增产出现更长时间的滞后性。从世界原油总产量和工作钻机数的关系可以看出，2012-2013年上游支出的高景气度直到2013-2014年才能体现到原油产量的增长，期间约有一年不到的滞后时间。而2020年以来工作钻机数与产量的正相关性，则是源于新冠大流行导致的全球已有产能的迅速停工后又逐步复工，与钻机的相关度不高，但二者恰好同步复工，体现出一定耦合性。
美国活跃钻机数减少，至10月20日，美国钻机数624台，周环比增加2台，较去年同期减少147台；其中采油钻机数502台，周环比增加1台，较去年同期减少110台。从美国的数据来看，2019年至2021年12月的低油价导致DUC数量从约4,000减少到1,446，下降超过75%。在这段时间内，由于每桶油价低于70美元，石油公司急需收入并需要控制成本，因此转而利用DUC来维持产量。2022年1月后，更高的油气价格推动了钻探速度的迅速增加，并减弱了DUC激活的趋势。从2023年1月开始，DUC的提取和钻探都有所下降，而DUC的提取是自2021年1月以来新增产量中的主要原因。截至EIA最新9月数据，美国48州钻井数865、完井数919、已钻未完井数4681，保持自2023年以来的下行趋势，其中已钻未完井数已达到2014年以来的最低水平。
国内石油消费修复良好
9月份，国内加工原油6362万吨，同比上升12%，加工量回升，但增速低于上月，日均加工212万吨。9月份，国内进口原油4574万吨，同比增加14%，持续回升；1-8月，国内汽油、煤油、柴油表观消费同比增速分别为9%、68%、20%，成品油总消费表观增速为19%，航空活动恢复明显。1-9月，国内累积生产原油15672万吨，加工原油55484万吨，进口原油42426万吨，实现原油库存累库2615万吨（1.92亿桶）。
五、展望：油价将继续维持较高位震荡我们继续维持2023年原油价格维持区间震荡，但均价中枢提升的预期。目前美联储加息背景下影响全球石油需求；夏季旅游旺季的结束，航空燃油需求有所缓解；同时伊朗、委内瑞拉存增产可能；预计上行空间有限。考虑到全球上游历史资本开支不足、技术进步对于开采效率的边际影响下降、油井老化等因素，预计近年油价将在中高位80-100美元/桶区间震荡，2024年四季度则有望回到75美元/桶的中枢。
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