跟黑牛一起发掘有意思、有潜力的细分行业龙头。
本文系黑牛投研笔记，信息来源为公开信息，仅讨论公司基本面情况，影响投资决策的因素众多，本文不能作为任何投资建议。
这是躺着赚钱系列的公司系列第一篇，在这个系列里，我们一起看看那些躺着赚钱的企业。
能够躺着赚钱的，通常有以下特征：有大招，产品或服务极具竞争力；占据市场头名，占据行业头名，没什么有力的竞争对手；有门槛，外行进入要么不划来，要么进不来；市场渗透率不高，有大把的成长空间，暂时看不到天花板；市场认可度高，客户购买意愿、能力俱全，稳扎稳打即可收获增长。
当然，躺着赚钱只是戏称，比尔盖茨说，微软离*只有三个月。居安思危，没有谁真能躺着赚钱，真能躺着赚的钱，也轮不到我们。任何“躺赚”都是长期坚持积累、精耕细作的表象。
只能说，好赛道、好生意、好公司，真的很重要。
长春高新，成立于1993年，但形成当下业务的雏形还要等到1997年，那一年，金赛药业成立；1998年，第一支国产人*生长激素上市，打破进口垄断；随后，公司在生长激素的科技树上不断攀登，2005年和2014年分别上市水针和长效水针剂型。
（有意思的是，2003年，长春高新转让了旗下长生生物的股权，就是爆雷退市的那个，受让方之一就是时任长春高新副董事长、长春长生董事长兼总经理的高俊芳。2004年，长春高新又成立百克生物，打造新的生物疫苗线。）
长春高新的实控人是长春新区国资委，但与东北国企给人的一般印象不同，公司管理优秀，效率颇高，财务表现常年稳健。
2011年至2020年间，公司营业总收入从12.95亿元增长至85.77亿元，年化增长率达到23.4%；归母净利润从1.1亿元增长至30.47亿元，年化增长率达到44.6%。
近10年来，公司毛利率稳定在80%左右，2020年达到历史最高的86.7%，净利率由2010年的10.9%逐步升至2020点的38.6%，ROE（加权）达到31.2%。可以说，当下是历史上最好的时期。
说起长春高新的家底，那就得说说生长激素和疫苗，主要由金赛药业、百克生物掌握。
一、金赛药业——*人生长激素的领头羊
金赛药业的收入占比超过三分之二，产品类型齐全，规模扩张迅速，营业收入和净利润预计仍将快速增长，说他是长春高新的台柱子，一点不为过。
2020年，实现收入58.03亿元，同比增长20.3%；实现净利润27.60亿元，同比增长39.7%。在上半年疫情的影响下，公司业务在四季度加速恢复，实现收入15.54亿元，同比增长32.8%；实现净利润7.71亿，同比增长60.4%，表现亮眼。
1、*人生长激素——绝对领先，壁垒高、空间大、成长快
缺乏生长激素是导致矮小症的最主要的原因，*人生长激素是公认的治疗矮小症最有效的药物。
国内市场约50亿/年，金赛药业市场份额达到74%，其次为安科生物、上海联合赛尔、诺和诺德等。
长春高新独占鳌头，产品布局最全，市场推广最强，只要自己不犯错误，其地位难以动摇。未来快速增长主要看几个方面。
（1）生长激素国内市场渗透率很低
国内适用于生长激素治疗的儿童患者人群超过500万人，但累计治疗患者不超过60万，生长激素国内市场渗透率很低，平均用药时长也更短。4-15岁被认为是使用*人生长激素治疗的最佳年龄段，医疗意识、支付能力的提高，将强化家长的治疗意愿。在行业快速发展的背景下，龙头受益会更大。
（2）应用范围有提升空间
美国FDA已批准的适应症达11个，国内批准的为6个，还有空间。特别是在水针、长效剂的新适应症开发方面，长春高新处于领先。
在成人生长激素的应用方面，国内差距还很大。家庭对孩子的矮小症比较敏感，而对成年人则治疗意识、意愿。从家庭消费优先级看，孩子＞女人＞狗＞男人，男同胞们有点惨。
（3）抢抓水针、长效剂的升级换代
生长激素分为粉针、水针、长效剂。
水针活性更好、更安全、更接近天然、更易储存，自上市后，逐步替代粉针。长效剂则将注射频率由一天一次变为一周一次，注射方式也换成了更有科技感的隐针电子注射笔，减少孩子痛苦。当然，代价就是高出许多的价格，年治疗费用约15万（vs粉针3万、水针4.5万）。
金赛药业的产品线最全，其研发进度的大幅领先，为今天的市场格局埋下了伏笔。国内唯一同时拥有粉针、水针、长效剂，在粉针、水针方面，几乎独享了十余年的市场红利。
例如，安科的粉针只比金赛晚了一年（1999年），但在水针上，却直到2019年才获批上市。
金赛药业的长效剂更是国内独家，安科生物的长效刚刚完成三期临床，其他家仍处于更早期的临床阶段（天境生物和特宝生物）。
（说到这里，长春高新长效水针采用的是聚乙二醇化技术，其聚乙二醇（PEG）衍生物来自于科创板的键凯科技，可以了解下以前发的 ，其他在研的还有安科生物、天境生物和特宝生物，其中安科生物和特保生物均使用聚乙二醇化技术。）
根据样本医院数据，2019年，国内市场粉针、水针和长效三种剂型的市场份额分别为38%、61%和1%。
水针已成为市场主流，而长效剂虽然价格昂贵，考虑到其优势，医生与家长对长效水针的接受度加速提升，可以预见，长效水针销售额占比将继续提升。
从长春高新的业务结构看，水针产品约占75%以上，粉针产品仅占10%左右，长效产品已达12%左右，远高于行业平均水平。
可以看出，公司正在凭借技术优势，有意识地让出价格较低、竞争激烈的粉针市场，强化对水针的垄断，发力更有前景、价格更高的长效水针。
在更远的路上，长春高新通过投资美国Rani公司1500万美元，获得口服生长激素的评估和优先认购权。
2、促卵泡素——大妇科赛道，努力提升女性生活质量
促卵泡素是最重要的辅助生殖用药之一，能够促进卵泡生长和发育，刺激卵巢合成和分泌雌性激素，从而产生成熟卵泡。
Wind医药库样本医院数据显示，整个*促卵泡激素市场销售市场中以外企为主，金赛药业、丽珠集团、默克、欧加农，四家企业共占领超过90%市场份额。其中，丽珠集团生产尿促卵泡素，其他企业生产*人促卵泡激素。
长春高新的*人卵泡激素，于2015年上市，是首个国产产品，销售收入2.7亿元左右，占*人促卵泡激素的30%左右，较上年同期略有增长（2019年，国内*人卵泡激素市场约7.5亿）。
目前，国产方面只有金赛药业，有9家企业在进行研发，未来三年可能陆续上市，金赛药业仍有一定的时间窗口，竞争格局还是不错。
二、百克生物——差异化竞争，发挥自身优势
百克生物成立于2004年，是主要商业化疫苗平台，已上市水痘疫苗、鼻喷流感疫苗、狂犬病疫苗（暂时停产）。
2020年，实现收入14.33亿元，同比增长43.3%；实现净利润4.09亿元，同比增长133.9%，收入占比约16%。
其中，水痘疫苗产品实现销售收入11亿元左右，鼻喷流感疫苗实现销售收入3.3亿元左右。
百克生物正在推进科创板分拆上市，这对长远发展有利，有望增强融资能力，加快研究项目进度。
公司另一个疫苗平台瑞宙生物，布局有20价肺炎球菌结合疫苗和23价肺多糖疫苗等品种，但均处于早期阶段。
1、鼻喷流感疫苗——找准属于自己的市场
流感疫苗是疫苗中的大品种，国内流感疫苗以三价、四价的灭活疫苗为主，四价防护范围更广。
2020年1-11月，国内流感疫苗批签发超7000万支，其中三价流感疫苗约4100万支，四价流感疫苗约2900万支，鼻喷流感疫苗156万支。
2018年，华兰、长生的四价流感疫苗上市，但随后长生生物因疫苗事件全部停产。2019年，随着金迪克、长春所的四价疫苗陆续上市，开始快速放量。其中，最早上市的华兰生物市，在四价苗中占比达到60%。
与之相比，百克生物的三价鼻喷减毒活疫苗，适用于3-17岁，为国内第一、唯一，暂无其他竞品，凭借操作便捷友好的优势，作为四价流感疫苗的补充，也有属于自己的市场。
2020年3月，该疫苗获批上市销售，8月份开始批签发，全年批签发量157万支，约占流感疫苗市场的2%。
且其均价较高，约为300元/支，远高于四价流感疫苗的126.26元/支，成人三价流感疫苗的54.98元/支，儿童三价流感疫苗的36.58元/支，利润空间相对更好。
新冠疫情过后，民众对疫苗产品认知度提升巨大，鼻喷流感疫苗有机会凭借独特的优势持续获益，有可能成为百克的重点品种。
2、水痘疫苗——稳扎稳打、保持领先
水痘是一种急性呼吸道传染病，多见于12月龄-12周岁的儿童，接种水痘疫苗是预防水痘感染的唯一方法。
2020全年，长春高新批签发量883万支，同比增长23%，约占行业的三分之一。国内水痘疫苗虽然已纳入常规接种，但覆盖率仅有61.1%，特别是中西部地区的覆盖率仅40%，尚有空间。
国内共有5家企业正在研发，分别为：万泰生物、民海生物、雅立峰、中逸安科和葛兰素史克。其中，万泰生物研发进度最快。
综合来看，水痘疫苗属于成熟市场，百克保持市场份额领先、实现持续稳定增长问题不大。
3、带状疱疹疫苗——有望抢占先机
带状疱疹是由水痘-带状疱疹病毒再激活而引起的一种急性感染性皮肤病，通常表现为一种出现在身体单侧并伴随疼痛、瘙痒的皮疹。
目前，全球仅有默沙东的Zostavax和GSK的Shingrix两款获批上市。后者凭借对90%以上并发症、各年龄段的预防，在晚上市的情况下，迅速抢占市场，2019年的销售额达到18亿英镑。
国内尚未有国产的带状疱疹疫苗上市，作为紧急引进，我国于2019年5月22日在国内有条件上市了Shingrix，2020年批签发超100万支，价格为1600元/支，且需接种两针，费用较高。
百克生物处于临床III期尾声，进展较快，万泰生物和上海所均处于临床二期。若能顺利上市，便能抢得先机，市场空间很大。
4、其他疫苗
预计，狂犬病疫苗2022年恢复销售，冻干Vero狂犬疫苗处于三期，带状疱疹疫苗2023年上市，鼻喷流感疫苗（水针）2024年左右上市，百白破疫苗2025年上市，吸附无细胞百白破疫苗（三组分）获批临床等。
三、高速增长背后的另一极——销售
确实，长春高新的生长激素太过亮眼，以至于被称为“激素茅”，无论是生长激素的绝对优势还是疫苗的差异化竞争，均在各自领域领先于行业。
但我们在关注长春高新的技术、产品的“降维打击”的同时，往往忽略了其强大的另一极——销售！
2020年，金赛药业儿科、非儿科市场营销团队及配套服务人员3000人左右，大部分为负责生长激素的销售，销售力度大，百克生物也达到100余人。
这个国内最大的生长激素市场团队，不仅能够覆盖一线医院，更有余力下沉抢占广大二三线城市。
目前，生长激素销售额目前仍集中在一线城市或省份，广东、上海、北京和浙江，合计占比达到58%，其他地区患儿需定期赴一线或省会城市就诊，总会造成较大不便。
同时，生长激素的平均用药时长在13-14个月，未来的销售与当下的入组人数息息相关。
想进一步提高覆盖率和入组人数，打开天花板，渠道下沉势在必行，学术推广与培训必不可少。
2018、19年，销售费用的同比增长率分别为33%和20%。
2020年，虽然销售费用整体仅略微增长，但这可是在疫情下实现的。
再仔细看销售费用的构成，会议费、交际费、广告宣传费都有超过10%的增长，特别是“销售佣金、服务费”一项增幅更高达33.4%，这可能意味着渠道下沉的进度在加快，新产品、新区域的推广力度在加大。
另外，2020年，应收账款的增长超过51%，达到13.5亿，远超过营业收入的16%，也超过往年水平（2018、2019年分别为33%、24%），有可能是在特殊环境和条件下放宽了对客户的信用条件，在疫情之下，这样的让步也可以理解。
但即使如此，应收账款周转率（次）约7.7，也处于优秀水平，这也表明，在市场恶化的情况下，为保障销售，公司仍有较大的缓冲余地。
四、写在最后
就在发文之时，长春高新公告，一季度归属上市公司*净利润同比增长55%-65%。
毫无疑问，历史的业绩已经证明，长春高新是一家优秀的公司。指望一直优秀的公司继续优秀下去，显然比指望差劲的公司变得优秀，要靠谱得多。
现有的市场地位、产品布局，也预示着未来成长的确定性。好生意、好赛道里的好公司，值得好好研究。
但即使如此，也容不得丝毫懈怠。
去年9月，一份市场流传的长春高新调研纪要显示，疫情影响之下，由于一线城市患者流动受影响，其他城市营销模式有问题，公司内部有所松懈，导致暑期销售不理想，入组人数首次出现7月（暑期）同比下滑，来年纯销预期下调。
受此影响，第二天，长春高新股价跌停。
虽然，针对该消息，公司做出及时的应对。但这也提醒我们，在一致性预期过高的情况下，稍有风吹草动，预期过满的风险容易被市场放大。
本文仅讨论公司基本面情况，影响投资决策的因素众多，本文不作为任何投资建议，建议审慎参考。
股市有风险，投资需谨慎。
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