完美世界研究报告：经典IP迭代更新，AI驱动游戏差异化

（报告出品方/作者：华安证券，金荣）

1.1 发展历程：国内影游综合体龙头，娱乐领域布局广泛

完美世界是我国领先的游戏和影视综合公司。公司聚焦网络游戏的研发、发行 及运营业务，同时布局电视剧、电影制作等影视业务。2004 年，完美世界游戏正式 成立，创立初期致力于端游开发，先后推出了《完美世界》、《诛仙》等端游产品， 奠定公司老牌端游厂商的领先地位。2013 年后，公司着手“端转手”战略，迅速开展 移动网络游戏的布局，先后推出了《诛仙》、《梦幻新诛仙》、《幻塔》等多款精品手 游，使手游成为公司营业收入的主要驱动力。2021 年，公司正式发布蒸汽平台，并 举行了 2021 完美世界战略发布会，以“永不止步”的理念助力品牌升级。影视业务方 面，2008 年完美影视成立，进入国内影视文化投资、制作及发行机构的第一梯队， 相继推出了《非常完美》、《婚姻保卫战》、《星落凝成糖》等一系列高热度产品。2014 年，完美影视借助金磊股份登录 A 股市场，并于 2016 年将游戏业务注入 A 股市场， 实现影游双擎航母启程。

1.2 股权结构集中，管理层人员稳定

公司股权结构集中， 池宇峰为公司实际控制人。截止至 23 年 Q2，池宇峰共 持有公司 29.94％的股份。

管理层具备优秀的教育背景与丰富的行业经验。公司创始人池宇峰在游戏、影 视、教育、电竞、院线等行业具备丰富的经验，目前担任完美世界控股的执行董事 长，参与公司经营战略和组织框架调整。公司现任 CEO 萧泓于 2015 年加入完美世 界，帮助公司成功返回 A 股上市，具备强大的运营能力和丰富的行业经验。公司管 理层稳定且行业经验丰富，为公司发展奠定坚实的基础。

1.3 业务模式：影游双轮驱动，游戏业务主推营业收入增长

影游双轮驱动营业收入稳定，游戏业务是公司收入的主要来源。公司自成立以 来，营业收入稳定。2021 年营业收入下降主要系游戏及影视产品周期因素等。2022 年营业收入下降主要系公司调整海外游戏业务布局，老产品流水有一定程度下滑。 公司主营业务包括游戏和影视两大板块。其中，影视业务占比近些年在逐步减少， 由 2019 年的 14.7%下降到 2022 年的 4.2％。游戏业务方面，2022 年游戏业务营收 为 72.4 亿元，占营业收入比例为 94.4%，游戏业务占比的持续增长主要系《幻塔》 手游上线和诛仙 IP 精品游长线运营不断驱动。

近些年，公司游戏业务毛利率保持高位，影视业务毛利率下滑后有所上升。2018 年以来，公司整体毛利率稳定增长，主要系游戏行业毛利率的驱动。2022 年公司毛 利率达到 68.45%，实现历史新高，处于行业中较高水平。游戏业务方面，2022 年 毛利率达到 70.75％。影视业务方面，受行业环境及政策环境的影响，毛利率远低 于游戏行业，但影视毛利率自 2020 年跌至谷底之后，毛利率有所反弹，2022 年影 视业务毛利率达到 18.25%。2022 年公司整体毛利率较高，主要系：1）游戏业务收 入占营业收入的比重较上一年同期增加；2）《梦幻新诛仙》、《幻塔》等游戏业绩表 现良好，带动游戏业务毛利率提高。

23H1，游戏业务收入 36.4 亿元，占收入比重 81.7%，同比下降-2.46%；2022 年公司游戏业务实现营业收入 72.42 亿元，占收入比重 94.42%，同比下降 2.4％。 游戏业务营业收入的下降主要系公司调整海游戏业务布局，出售美国研发作室及相 关欧美本地发行团队。扣除上述欧美子公司的影响后，报告期内游戏业务实现营业 收入为 71.99 亿元，较上年同期上升 6.09%。游戏业务整体的增长主要来自《梦幻 新诛仙》、《幻塔》、《完美世界：诸神之战》等产品贡献的良好业绩增量。特别是《梦 幻新诛仙》以及《幻塔》两款游戏，分别在 2021 年 6 月和 12 月上线后，全球的累 计收入都已经超过了 30 亿元。 就游戏业务细分板块来看，新品表现优异拉动移动游戏业务增长。2022 年手机 游戏收入 50.6 亿元，同比增加了 10.97%，这主要系新品游戏《幻塔》和老牌游戏 《梦幻新诛仙》的收入贡献。2022年端游营业收入19亿元人民币，同比下滑19.71%， 系产品周期有一定老化。

2.1 行业情况：游戏行业进入稳步增长阶段，国内版号环境逐 步宽松

由于全球疫情和通胀因素，全球游戏行业在 2022 年进入高速增长后的调整阶 段，全年游戏大盘收入有一定程度下滑。2022 年 Q4 全球手机游戏收入 183 亿美元， 同比下降 18.7%。2022 年全球手游收入为 788 亿美元，同比下降 12.1%。手机游 戏收入下降主要系：1）放开的疫情防控政策导致封控带来的居家红利逐渐消散；2） 美国带来的通胀导致物价上涨，消费者在游戏业务支出意愿受限；3）智能手机渗透 率达到峰值，游戏用户增长受到瓶颈。4）游戏行业受制于自身创新周期。

中国移动游戏收入出现首次下滑。2022 年，中国移动游戏市场实际销售收入为 1930.6 亿元，比 2021 年减少 324.8 亿元，同比下降 14.40%。移动游戏收入的下降 主要系：1）用户规模下降，移动游戏用户规模增长已经停滞；2）行业对市场预期 不够乐观、头部企业立项谨慎、中小企业难获投资，导致游戏新品上线减少；3）受 国内疫情影响，游戏企业面临经营成本大幅提高、项目储备不足、团队工作效率大 幅降低等挑战。

国内游戏版号停发阶段结束，申请机制逐渐完善，游戏版号迎来春天。在经历 了 21 年版号短暂停发之后，2022 年初至 2023 年 7 月累计发放 610 款国产版号， 从数量上来看，每月平均有 80 多款游戏版号发布，版号释放频率和数量逐渐趋于稳 定，标志着版号发放有望进入常态化阶段。版号发放质量有所提升，促进企业向精 品化转型和游戏行业的良性发展，推动整个游戏行业实现多元化和丰富化的发展。

游戏行业头部企业规模效应突出，占据大半市场份额。按照国内上市游戏企业 游戏业务营收情况来看，2022 年游戏营收额达到 100 亿元以上的企业有腾讯控股、 网易、三七互娱、世纪华通。业务营收额在 50-100 亿元之间的有完美世界、吉比特、 哔哩哔哩。其中，腾讯控股和网易占据我国绝大部分游戏市场，是国内游戏产业的 龙头公司。目前，腾讯、网易、三七互娱、完美世界等游戏大厂具备多款热门游戏 IP 产品，如腾讯的《王者荣耀》、网易的《大话西游》手游、三七互娱的《斗罗大陆》、 以及完美世界的《诛仙》。但随着当前中国游戏产业市场成熟、用户审美提升、用户 红利消失，现有产品的运营创新、新游戏产品的推广、热门 IP 的产品孵化、游戏产 品的出海都成为游戏企业提高业务收入与竞争优势的关键。

2.2 手游业务：经典品类迭代升级，发力创新品类突破转型

完美世界具备 MMORPG 品类竞争优势，布局赛道十余年，研运经验丰富。角 色扮演是国内游戏用户最偏好品类之一，2022 年，角色扮演品类游戏占比 17.6％， 是继动作类游戏收入占比第二大品类。公司成立之初着力发展端游 RPG 产品，创造 出《诛仙》、《完美世界国际版》、《笑傲江湖》等多款经典端游，持续为公司创造收 入。为顺应“端转手”的行业趋势，公司采取将端游的成熟 IP 植入手游行业，研发出 《诛仙》手游、《梦幻新诛仙》等产品。端转手策略带动公司营业收入增长，2022 年手游收入为 50.61 亿元，同比增长 10.97%。此外，公司注重产品创新与升级，在 美术风格和玩法设计上加入二次元、开放世界等全新元素体系。

重点手游一：《梦幻新诛仙》

《梦幻新诛仙》是诛仙 IP 新一代旗舰之作，实现玩法、技术、营销、文化传播 多维创新。《梦幻新诛仙》于 2021 年 6 月在国内公测，研发之初即立足长远，创新 突破，并以长线思维切入品牌营销，上线至今全球累计流水已超过 30 亿元。

在玩法上，不仅延续了经典回合制的战斗玩法，同时还融入了诸多创新策 略元素。打造了自由真实的仙侠大世界，通过十五张大世界地图、十八个 场景、以及诸多的原著 IP 仙友、萌宠神兽，呈现了更好的视觉体验。此外，游戏针对不同玩家提供丰富的玩法，为 PVP 玩家提供 PK 玩法，为 PVE 玩家提供十大妖王、蛮荒迷宫、副本挑战等诸多内容，为休闲玩家提供诸 多休闲玩法，如捉妖玩法等。

在技术上，《梦幻新诛仙》采用智能 NPC 与 IK 技术，使得 NPC 具有丰富 的微表情，为玩家提供真实自然的交互体验。整体光影和细节突破了传统 Unity 3D 的限制，在 3D 建模、真实光影细节、飞剑粒子特效和人物清晰 度之上体现画面表现力。

在营销上，该游戏实现影游联动，通过多元化、定制化的营销方案与形式， 满足年轻一代对潮流的追求与个性化需求。《梦幻新诛仙》创新性地与热门 剧集《破事精英》进行深度影游联动，根据游戏玩家真实故事在《破事精 英》中定制专属剧集，引起玩家共鸣，形成破圈传播；《梦幻新诛仙》还与 公司出品的古装神话剧集《星落凝成糖》进行深度内容联动，通过专属活 动、联动时装、绝美场景等众多精彩内容，为游戏内外的观众提供绝美体 验。

在文化传播上，《梦幻新诛仙》邀请江苏省演艺集团京剧院作为艺术指导， 国家一级作曲、音乐制作人崔安强老师谱曲，推出京歌《念奴娇》，用年轻 人的方式传颂国粹，弘扬国粹魅力。

《梦幻新诛仙》生命周期稳定，展现长线运营新方向。游戏上线至今在 IOS 畅 销榜总榜排名平均稳定在 70 名左右，持续为公司贡献营业收入。深耕精细化用户生 态，《梦幻新诛仙》围绕活跃、粘性强、善于社交、对游戏有深厚情感积淀的玩家， 持续投入资源，搭建和完善精细化的用户生态。持续更新聚焦玩家的影游联动策略， 进入“影游联动 3.0”。通过玩家视角，讲述玩家故事，引起他们的共鸣，借助玩家口 碑的传播，达到品牌提升和产品曝光的目标。随着行业竞争的愈发激烈，一款志向 未来的长线产品需要具备的不仅是坚实的产品力，同样还有开拓性的运营思维。

重点手游二：《幻塔》

《幻塔》是二次元调性的多人在线开放世界手游。《幻塔》是由公司旗下 Hotta Studio 研发的虚幻引擎 4 移动产品，是在创新品类上多元融合的代表作之一，荣获 TGA 2022 年“最佳移动游戏”提名和 UOD“年度游戏大奖”，于海内外市场收获了良好 的口碑与收益。《幻塔》游戏于 2021 年 12 月上线，首月新增用户过千万，首月流 水近 5 亿元。《幻塔》一方面为完美世界带来了超千万的新用户，贡献了超高的收益； 另一方面，刷新了玩家对完美世界只会做传统 MMO 的认知，证明了老牌游戏厂商 也有实力研发符合 Z 世代审美的新品类。此外，《幻塔》通过发起游戏主城“镜都”的 大屏企划，激发玩家二次创作热情，让玩家能够在游戏里的镜都大屏、影院和电视 频道观看原创作品，带给玩家全新游戏体验。

注重剧情向内容投放。与其他 RPG 游戏相比，《幻塔》手游在投放内容上有一 定的创新性。在带入情境方面，通过素材把玩家迅速带入到“拓荒者”的特定角色当中， 引导玩家体验艾达星上的冒险旅程。此外，基于游戏自身“轻科幻废土风”和“自由探 索”的定位，投放素材全面展现 360 度的开放大世界。素材内容将重要地图进行了场 景化拆分，攀爬、游泳、飞跃和滑翔等均有所呈现，这类素材可以吸引玩家体验高自由度的探索，解锁更多的场景地图。 针对泛用户和 ARPG 玩家的投放侧重点有明显区别。在针对泛用户的投放素材 中，“百变捏脸”、“绝美霓裳”等素材仍是投放主流。幻塔呈现的素材颗粒更细、参数 更丰富，打造自身专属形象。针对偏好动作游戏的 ARPG 玩家设计中，畅爽的动作 战斗系统是投放重点。素材中主要以展示各类炫酷的特技效果为主，突出武器独特 的技能以及百变的战斗模式，滞空战斗、子弹时间、元素反应等大招出现频次较多。

2.3 端游业务：端游持续发力，与手游形成多端齐头并进趋势

坚持端游精品迭代，IP 生命周期长。完美世界是国内最早发行端游产品的厂商 之一。以《诛仙》、《完美世界国际版》为代表的经典端游产品显著呈现出生命周期 较长、用户粘性较高的特点，是公司收入的重要组成部分。2022 年公司端游业务营 业收入为 19.03 亿元，同比下降 19.71％。国内端游业务表现良好，在国内页游、手 游、电竞产业的相关数据都处于下滑态势的情况下，2022 年客户端游戏市场是唯一 保持正向小幅增长的类别，销售收入为 613.73 亿元，同比增长 4.38%，连续两年实 现增长。国内市场客户端游戏核心用户玩家的游戏习惯、付费习惯和付费率相对稳 定，端游市场较为稳定。公司坚持端游精品迭代发展可以较好的帮助公司进行端转 手的客群转换，并且可以较好的积累游戏研发技术。

重点端游介绍：《诛仙》端游

画面精美，剧情饱满，PVE 和 PVP 的玩法丰富多样，适合各类玩家体验。在 画面表现方面，使用了先进的光影渲染技术，使游戏场景拥有细致的光影效果和真 实感。人物造型优美逼真，各种神器、法术、技能等表现流畅。在剧情表现方面， 以原著小说为基础拓展了更为丰富的情节，充满了仙侠、玄幻和修真元素，为玩家 呈现了一条充满传奇色彩的仙侠之路。在玩法方面，采用了传统的 MMORPG 玩法， 玩家可以在游戏中切身体验到游戏画面精美、技能特效炫酷和打击感十足的世界。 玩家不仅可以通过游戏主线任务、支线任务、门派任务等方式进行 PVE 玩法，还可 以进行切磋、寻宝诛魔、遗迹探秘等多种 PVE 类游戏玩法。游戏 PVP 玩法分为门 派战和竞技场两种，给玩家较多以精彩的战斗对抗为核心的数值体验。

2.4 电竞业务：运营深度赋能，推动电竞业务全面健康发展

打造完整、立体的赛事体系和保障体系，助力电竞业务稳健发展。公司具备从 Valve 获得的两款顶级电竞大作《DOTA2》、《CS:GO（反恐精英：全球攻势）》。在 政府政策扶持、核心用户群体量基础稳固、产业链的成熟与市场扩容的发展优势下， 电竞产业市场螺旋上升、大有可为。最近 5 年内，公司共举办了 17 次大型电竞赛事， 累计有 10 万名观众现场参与。其中，2019 年首次举办了《DOTA 2》在全球最高 级别的赛 Ti9，其线上线下总观看人数破两亿。2023 年，公司逐步也将电竞重心转 移到线下，开启更多精彩赛事。

电竞产业新生态：虚实共“竞”、数体并“融”。首先，电竞接轨大体育。“电竞 传统体育”布局加速形成，电竞入亚为电竞行业带来机遇。2021 年 11 月，完美世界 代理的 DOTA2 入选杭州亚运会，成为正式的竞赛项目。借助亚运会，DOTA2 将会 吸收更多传统体育体系的成熟经验。其次，电竞融入数字化创新。从传统文化中寻 找新的结合点，2022 年 CS:GO 国服五周年之际，公司推出 CS:GO 首个中文音乐 盒《花脸》，采用了秦腔元素，又创新性地融合了摇滚、游戏等内容，向 4000 万全 球用户，特别是向 Z 世代传递了中国非遗文化瑰宝秦腔之美。从数字化创新中探索 新的价值点。公司创建的虚拟偶像公会 PW-Live，旗下有“TWINKLE.STAR（完美五 姐妹）”等超过 30 位虚拟偶像。其中 CS:GO 虚拟主播古堡龙姬曾担任“上海市反电 信网络诈骗中心宣传员”，以更潮、更年轻化的方式来传播公益，让反电信网络诈骗 宣传深入人心。

2.5 游戏出海：品类升级内生驱动，游戏出海初显成果

积极开拓游戏出海市场，覆盖广泛海外用户群体。公司出海的游戏产品主要是 《梦幻新诛仙》和《幻塔》。《梦幻新诛仙》手游于 2022 年 3 月在海外多地同步上 线，继承与革新一体，创新与传统融合，借助升级的游戏品质、丰富的战斗策略、 多元的社交互动，赋予广大海外玩家不一样的仙侠世界体验。《幻塔》手游于 2022 年 8 月在欧美、日韩、东南亚、中国香港、中国澳门及中国台湾等全球多地正式上线，上线当天即登顶 36 个国家和地区 iOS 下载榜，并在 122 个国家和地区 iOS 游 戏下载榜进入 Top 10，验证了公司具备产出全球化产品的研发实力。2023 年 8 月， 《幻塔》主机版本在国际市场正式上线，取得了令人瞩目的成绩。上线当天，游戏 迅速进入日本、韩国、美国、德国、法国等全球多个国家和地区的新游畅销榜前三 名，而第二天更加惊艳地登顶。在接下来的连续多天里，《幻塔》牢牢占据新游畅销 榜前五名的稳定位置，在全球许多国家和地区的本地热门榜单中名列前十名。公司 目前研发的多款游戏具备全球发行的潜力。此外，中国自主研发游戏海外市场广阔， 游戏出海有望助力公司业绩稳健增长。

Steam 平台(蒸汽平台)助力国内精品独立游戏成功出海。Steam 平台(蒸汽平台) 是全球最大的 PC 游戏发售平台，中国版的 Steam 是公司与 Valve 公司达成授权协 议，进行授权的中国区的 Steam 游戏发售平台。未来，蒸汽平台会进一步加强与海 内外厂商的合作，依靠与 Steam 的合作关系优势协助国内独立精品游戏成功出海， 同时完成海外优秀 PC 作品在国内的商业化落地。

影视业务整体向好，精品化、多元化聚集有望推动营收回暖。23H1 影视业营收 为 7.65 亿元，占收入比重 17.15%，yoy 537.97%，毛利率 15.82%。完美世界影 视业务创立于 2008 年，至今参与创作、出品及发行的优秀影视作品已超过 200 部， 收获专业奖项 300 余个。在长视频平台全力推动降本增效的背景下，完美世界影视 制作收入持续下滑，2022 年影视剧作收入有 3.21 亿元，同比下降 66.28%。其中， 电视剧为主要收入来源。在“精品”、“多元”的底层逻辑下，并坚持“内容为王”的理念， 完美世界影视业务有望持续复苏。 23H1，公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》《云襄传》《温暖的甜蜜的》《护 心》《追光的日子》等精品电视剧已经上线播出，热度与口碑均较好。此外，公司储 备的影视作品，包括《许你岁月静好》、《特工任务》、《只此江湖梦》、《赤热》、《九 个弹孔》、《执行局》、《危险的她 2》、《珠玉在侧》、《神隐》、《欢迎来到麦乐村》、《幸 福草》等，这些储备影视作品正在制作、发行、排播过程中。

影视剧作储备丰富，不断拓展创作的“广度”、“深度”、“新鲜度”。“广度”是指 用题材多元、类型多样的优质作品满足观众日益提高的审美需求；“深度”是通过深刻 讨论故事情节，反思事件背后的社会问题，传达积极向上的价值观；“新鲜度”是指通 过对社会时代变化与发展趋势的洞察，全新创作表达某一特定主题或情节，以满足 观众对于新鲜感的需求。完美世界影视在 2023 首都电视节目春推会上展示多款影视 储备产品，品类多样。其中，绝多数作品拟在 2023 年播出，有望提升公司影视收入。 未来，完美世界影视将不断创新创作思路和主题，打造更多具有思想深度、社会和 艺术价值并存的精品。

4.1 IP 储备丰富，精品矩阵助阵

围绕 IP 深耕，构建精品内容矩阵。开拓创新，打造全新潮流新品，扩宽赛道多 元布局。目前，公司已拥有“完美世界”IP 矩阵、“诛仙”IP 矩阵、武侠矩阵、魔幻矩 阵以及以“幻塔”为代表的潮流新品矩阵。完美世界 IP 和诛仙 IP 是公司两大经典 IP， 满足不同用户群体需求。其中，完美世界系列主要针对男性群体，诛仙系列男女比 例 1:1。武侠矩阵方面，完美世界是拥有金庸武侠小说 IP 最多的游戏公司，包括《笑 傲江湖》、《射雕英雄传》、《倚天屠龙记》、《神雕侠侣》等 4 部作品在中国大陆地区 的移动终端游戏软件独家专有改编权。潮流新品 IP 方面，公司积极应对市场变化， 借助《幻塔》等创新品类游戏，有效覆盖至新一代用户群体，形成新老用户兼容并 蓄的新格局。其中，在动漫 IP 方面，公司布局国漫与游戏的生态融合，主抓未来潜 在用户，与彩条屋合作获得《哪吒之魔童降世》、《姜子牙》、《西游记之大圣归来》 三部动画电影 IP 授权。此外，完美世界游戏与哔哩哔哩、艺画开天签订合作，共同 打造多端“灵笼”系列 IP 游戏，共创国产动漫 IP 新篇章。

游戏产品储备充足，种类齐全。完美世界储备了多款游戏以承接经典游戏增厚 业绩。其储备产品中既有经典品类多端产品《诛仙 2》、《代号：新世界》、《神魔大 陆 2》以及端游产品《诛仙世界》、《Perfect New World》等，又有创新品类的《一 拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《女神异闻录：夜幕魅影》等。其中，《诛 仙世界》、《一拳超人：世界》、《女神异闻录：夜幕魅影》等已完成首测，玩家反馈 良好。《一拳超人：世界》在好游快爆平台 4.3 万人预约，评分 8.7。此外，完美世 界正在研发一款基于国产科幻动画大作《灵笼》IP 的多人开放世界项目，以及原创 IP 开放项目和原创 IP 模拟经营项目。

4.2 布局前沿科技应用，助力产品升级焕新

AI 应用赋能，推动新产品周期。公司已将 AI 相关技术应用于游戏开发中，包括 智能 NPC、场景建模、AI 剧情、AI 绘图等方面。从具体产品来看，《梦幻新诛仙》 采用智能 NPC 与 IK 技术，使得 NPC 具有丰富的微表情；MMORPG 端游《诛仙世 界》创新运用了全天候天气智能 AI 演算技术，实现了对雨、雪、大雾等天气的全局 还原和细节处理。目前，公司内部已成立 AI 中心，由公司游戏业务 CEO 负责，中 台技术部门牵头，各项目制作人深度参与，大力研究及推行 AI 技术的学习与应用。 随着 ChatGPT、Midjourney、Stable Diffusion 等 AIGC 技术应用工具的日趋成熟， 公司将 AI 技术应用于更多游戏研发、发行及运营中，进一步提升游戏研发效率、优 化玩家体验。此外，公司已经与微软建立了紧密的合作关系，利用微软的先进技术， 能够迅速的推崇新品和降低成本。未来，完美世界将以 AIGC 作为增长的加速器， 加快在研产品又好又快推出，在新一轮产品周期中取得更多竞争优势。

我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 85.07/98.0/110.41 亿元，同比增 速分别为 10.9%/15.2%/12.7%；归母净利润分别为 11.58/15.60/18.24 亿元，同比 增速分别为-15.9%/34.7%/17.0%。 营业收入：公司营业收入来源于游戏和影视两大板块，其中，游戏业务是公司 未来收入增长的主要支撑力。

1）游戏：公司坚持“匠心精品、内容为王”的精品化战略，游戏产品矩阵多元化， 不断提供优质的游戏产品。游戏业务主要包括手游、端游和主机游戏，手游 存量产品《诛仙》手游、《梦幻新诛仙》手游等持续贡献收入，增量产品《幻塔》、《天龙八部 2》等新品上线初期表现良好，并逐渐进入稳态生命周期， 有望上线的储备产品《女神异闻录》、《神魔大陆 2》等有望开启手游产品新 周期；端游业务存量产品《诛仙》、《完美世界国际版》等贡献稳定收入，新 品《诛仙世界》、《Perfect New World》为公司未来收入增长提供支撑。考 虑到公司游戏矩阵不断丰富，游戏版号迎来春天，以及 AI 应用带来游戏产 品降本增效，公司游戏收入有望持续增长。我们预计游戏 23-25 年收入达 到 73.90/86.69/98.64 亿元，yoy 2.0%/17.3%/13.8%； 2）影视：公司影视业务坚持精品化内容，影视储备丰富且排期顺利，影视业务 收入保持稳定增长。我们预计影视业务23-25年收入达到10.23/10.28/10.62 亿元，yoy 219.1%/0.5%/3.3%；

毛利率：公司毛利的主要贡献来自于游戏业务，其次为影视业务。公司游戏业 务利润状况较好，将维持高毛利水平，预计 23-25 年 游 戏 业 务 毛 利 率 68.7%/67.0%/67.0%；影视业务由于竞争者较多，预计 23-25 年影视业务毛利率 11.0%/18.5%/15.4% 。我们预计公司整体的毛利率在 23-25 年 ， 将 分 别 为 60.7%/61.1%/61.3%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。