5G 消费级应用专题之云游戏

类似于视频行业曾经历从“线下买碟播放-互联网下载本地播放-在线直接播放”这样的过程，云游戏 的出现意味着游戏行业也经历了从“买游戏光盘-互联网下载本地运行-云端运行”的过程，游戏的启 动过程一再简化。

硬件、软件和网络技术是确保云游戏成功三个重要的环节。早在 2009年，就有如 OnLive这样的云游 戏平台推出。在此后的 10年，硬件、软件不断获得突破，大厂纷纷发布云游戏平台，第三方云游戏 服务商也不断出现，但云游戏依然面临两个瓶颈：4G网络无法完全解决延迟卡顿等问题、缺乏内容。 相较于内容，网络技术是更难突破的门槛。

网络技术是云游戏需突破的最后一个关口。对于游戏而言，流畅度和清晰度至关重要。随着 5G时代 的到来，相比 4G的带宽大幅提升和更强的并发能力带来了更低的网络时延与抖动，确保云游戏平台 能满足用户对游戏清晰度、流畅度的要求。我们对比主流大厂游戏云平台对于延迟、下载速度的最 低要求，发现按照 4G 网络的平均值来看，并不能完全满足各大平台的要求，而 5G则能轻松满足。

5G 的三大应用场景中，增强移动宽带（eMBB）有望率先爆发。eMBB 场景主要提升以“人”为中心 的娱乐、社交等 2C端消费的通信体验，适用于高速率、大带宽的移动宽带业务，为数据和内容传输 开辟了一条更快的高速公路，内容产业迎来创新机遇。相比于超高清视频、AR/VR 等内容，我们认 为云游戏将成为最先爆发的 2C 泛娱乐应用，主要是因为云游戏内容从研发角度看与传统的主机游 戏、3A级游戏大作无异，研发商只需要与云游戏平台完成对接，而云游戏平台也已出现初创公司先 行、大厂跟进的格局，而网络条件作为最后一块拼图，随着 2020 年 5G 将全面商用得以完成。2019 年成为云游戏商业化的元年，2020 年云游戏有望迎来真正爆发。而超高清视频从内容制作到传输对 接仍需要一定的时间，而 AR/VR 应用的爆发更是除了网络条件外，还需要硬件突破（如传感器技术 提升从而进一步降低眩晕感、更轻更方便携带的现象级硬件出现）、内容更加丰富、用户习惯的培 养等后续步骤，其规模的爆发或将更晚。

根据 IHS Markit数据统计，2018年全球云游戏市场规模达到约 3.87亿美元，HIS Market预测未来 5年云 游戏市场将保持高速增长，到 2023年云游戏市场规模达到 25亿美元，占游戏市场的比例达到 2%，5 年 CAGR高达 45.2%。而另一家全球性市场研究机构 Mordor Intelligence预测，2017-2023年全球云游戏 市场规模将从 10.65亿美元提升到 42.84亿美元，6年 CARG为 26.1%。

我们通过两种方法来预测国内云游戏潜在市场规模。

方法一：通过主机游戏潜在市场规模来代替云游戏潜在市场规模。

国内主机游戏市场一直未发展起来的原因，一方面是因为 2000-2013年的游戏机设备禁令；另一方面， 在 2014年游戏机设备禁令解除后，更主要还是因为主机游戏设备成本高昂以及国内手游已经兴起。 在云游戏时代来临之后，因为云游戏对终端硬件配置要求较低，用户的存量 PC、电视、智能手机均 可以成为 3A级游戏的终端，而无需另外购买终端，解决主机游戏终端设备成本高昂的问题，因此主 机游戏市场空间将被云游戏替代。

当前国内游戏市场收入规模和用户规模增速已放缓，2018 年和 2019 年上半年收入规模增速分别为 5.3%和 10.3% 。假定 2019-2024年国内游戏市场收入规模 CAGR为 8%。

参考手游从 2013至 2018年，通过 5年时间达到市场规模稳态增速，我们假设 5年后云游戏市场规模 增速也达到稳态。2018年中国主机游戏市场规模占游戏市场规模的比例仅为 0.5%，而同处东亚、游 戏文化和中国比较接近的日本，作为游戏成熟市场，主机游戏收入占比为 22.5%。假设 5年后国内云 游戏市场规模占整个游戏市场的比例为达到 2018年日本的主机游戏占比水平，预测 2024年国内云游 戏市场规模约为 709亿元。

方法二：通过手游中的重度游戏用户潜在消费空间，判断云游戏市场规模。

我们判断，云游戏潜在用户为对游戏品质要求较高的重度游戏用户，与当前手游中的重度游戏用户 较为重合，因此我们通过预测手游重度用户转化为云游戏用户的潜在消费空间，来判断云游戏市场 规模。从手游类型来看，重度游戏用户主要偏好为 RPG、SLG 等游戏；而从游戏时长来看，日均游 戏时长超过 2 小时的一般可以称为重度游戏用户。根据腾讯科技《企鹅智库》2018 年的调查，发现 手游各类型中 RPG用户占比为 32.9%，日均游戏时长超过 2小时的用户占比为 35.3%，均超过 30%， 因此我们将国内手游中的重度游戏用户占比取 30%。

2018年国内手游用户规模为 6.05亿，同比增长 9.2%，假设 2018-2024年 CAGR为 6%，则 2024年潜在 重度手游用户规模为 2.57亿。我们认为，云游戏时代，基于更好的游戏体验，只要用户在云游戏上 的增量花费不超过购买主机游戏设备的花费，现有手游重度用户将逐步转化为云游戏用户，主流云 游戏服务商定价时预计也会参考主机游戏设备价格这个因素。当前索尼 Playstation pro 500G国行版定 价在 2000元左右，我们保守假定游戏设备的更新周期为 10年，推算只要每年手游重度用户在云游戏 上的增量花费不超过 200元，就大概率会成为稳定的云游戏用户。因此我们预测云游戏用户的 ARPU 值为：云游戏增量 ARPU值（200元） 重度游戏内付费存量 ARPU值（参考 2017年 RPG手游 ioS端和 安卓端的平均月 ARPU值在 8月左右，年 ARPU值 96元）=296元，对应 2024年国内云游戏市场规模 约为 761亿元。

从云游戏运行原理出发，我们可以看出，云游戏的产业链相比于传统的游戏产业链，增加了云服务 这个环节。云游戏产业链可以分为上游的游戏研发、中游的游戏运营云服务、下游的游戏终端。而 中游的游戏运营云服务包含游戏云平台、云服务商及通信运营商三个主体。

云游戏的产业链各环节：

游戏研发商：研发、制作 3A级游戏产品，提供内容。在云游戏时代，游戏体验跨越设备限制，用户 对于游戏品质的要求预计越来越高，预计游戏品类更加重度化，龙头游戏研发商的优势有望扩大。

云游戏平台：负责云游戏运营，基于云化技术，负责游戏指令流和视频流的编解码，将游戏内容和 Iaas公有云对接。分为 PC云游戏平台和移动云游戏平台两大赛道，大量初创公司在 2012-2015年切入 此领域，通过提过游戏运营的云化服务，产生订阅收入。巨头如华为、腾讯 2019年通过合作和推出 自有平台的方式切入该领域。预计订阅收入将成为云游戏平台的主要收入来源，也将成为云游戏时 代除了游戏内道具付费之外的重要变现方式。

云服务商：具备 IDC资源、提供算力和存储服务，主要为 IaaS公有云平台，包括阿里云、腾讯云、 华为云、金山云、百度云等。游戏只是其云计算服务的一个领域。

通信运营商：高速稳定的网络是游戏数据传输和游戏画面流畅的先决条件。运营商的 5G网络具备高 下载速度、低延迟等优势，成为用户终端-云平台数据传输的重要通道。同时，运营商在推广 5G 套 餐时，云游戏可能成为重要的内容抓手，因此运营商在云游戏领域或将拥有用户入口优势，成为重 要的分发平台。

设备提供商：由于云游戏将游戏的运行放在云端，终端设备只需有游戏画面呈现功能即可，用户存 量的智能手机、平板电脑、PC、智能电视以及集成游戏内容的智能机顶盒等都可成为云游戏的终端。 考虑到 5G 将更好的支持云游戏，运营商和智能手机厂商或将联合以云游戏等内容为抓手，推广 5G 手机和 5G套餐，因此预计云游戏仍然能带来终端的增量需求。

基于云游戏当前产业链结构，在 5G大规模商用后，我们判断云游戏产业链格局有望出现三种趋势：

1、 游戏研发商：游戏重度化趋势加剧，头部研发商市场份额将进一步提升。

随着智能手机、平板电脑等移动电子设备性能的不断提升以及网络条件的不断改善，从 4G 时代 开 始，手游重度化成为趋势。2018年代表重度手游的 RPG、SLG类型游戏在 iOS收入 TOP50的游戏中合 计占了 33款，2019年上半年 MMORPG、回合制 RPG、MOBA和 SLG四大类型重度手游 iOS合计流水 占比达到 72%。

而云游戏能摆脱硬件门槛，在普通的手机、平板电脑、PC及电视上均可运行原主机游戏才可实现的 3A游戏大作，玩家对于游戏品质的高要求更容易满足，驱使游戏研发商加强研发投入、更加注重游 戏的画面、品质、体验和玩法的丰富性、复杂性。从海外主机游戏研发商格局来看，基本被全球性 大厂动视暴雪、艺电、育碧、世嘉、Epic、Konami、任天堂等垄断。目前单款主机游戏的研发费用基 本都超过 1000万美元，截至 2018年，全球有史以来研发费用 Top20的主机游戏中，最低的研发费用 为 6500万美元（《汤姆·克兰西之幽灵行动：未来战士》，2012年），最高约 5亿美元（《命运》， 2014年）。而目前 A股上市游戏公司中拥有主机游戏研发业务的只有完美世界，我们统计了 19家以 游戏为主业的 A股上市公司 2018年的研发支出，以主机游戏研发费用 TOP20的上榜门槛 6500万美元 （约 4.59亿人民币）为界限，仅有完美世界、巨人网络、三七互娱、游族网络、恺英网络 5家公司 超过此界限，港股和海外游戏行业上市公司中，也只有腾讯控股、网易、金山软件 2018年研发支出 超过此界限。我们判断云游戏提高游戏研发的资本、人员、技术等门槛，游戏产品有望进一步向龙 头集中，龙头公司的市场份额有望提升。

2、 游戏云平台：由初创公司百花齐放，到初创公司与新入局的巨头加强合作，最终具备 IaaS 资源 的云计算巨头和拥有用户、流量优势的企业有望主导产业链该环节。

由于上游的游戏研发和下游的终端设备环节巨头林立、竞争格局清晰，初创公司进入的难度较大。 部分初创公司抓住 4G时代云游戏开始兴起的机遇，研发云化技术，从为低配终端用户提供基于游戏 指令、视频流编解码服务出发，到建立游戏云平台，提供付费订阅服务。初创公司提供的云游戏平 台分为 PC云游戏平台（典型代表为达龙云电脑、格来云游戏、胖鱼游戏）和移动云游戏平台（典型 代表为微算互联网旗下红手指和海马云旗下集游社）两大阵营，分别采用 X86云 PC和 ARM云手机 技术。另外还有包括 2012年就出现的基于自研虚拟机顶盒技术为有线电视、IPTV和 OTT提供云游戏 服务的视博云产品。

初创游戏云平台主要将付费订阅服务作为其变现方式。收费方式上，一般参照视频网站的会员付费 模式与早期网络游戏的时长付费模式，或将两者结合，辅以游戏试玩广告变现模式，月 ARPPU值在 20-200元不等，差异较大。

云游戏产业链中，由于游戏云平台这一环节的出现，订阅云服务有望成为游戏行业继付费下载、游 戏内付费（主要为道具付费）之后又一主流变现模式。订阅服务收入在游戏收入中的占比有望不断 提升，云游戏带来用户对硬件需求的降低将转移对订阅云服务需求的提升。根据 IDC 统计和预测， 2018年游戏订阅服务站游戏收入的比例仅为 9%，至 2025年将提升至 26%。

我们判断，游戏云平台的格局正在发生变化，巨头加快进入这个市场，推出自有云平台；初创公司 将加强与拥有 Iaas层云计算资源的巨头合作，未来拥有云计算资源的巨头将越来越成为游戏云平台 环节主导。原因有两点：

（1）订阅云服务市场蛋糕越来越大，从海外经验看，硬件、互联网或游戏研发巨头已完全主导这个 市场。

订阅云服务将越来越成为用户主要的游戏付费方式，而付费环节由游戏云平台主导，且云平台将逐 步成为云游戏分发的中心，参考手游产业链，将形成对上游研发环节较强的议价能力。对于具备流 量入口优势的硬件龙头和互联网龙头，在手游产业链中就已经主导发行环节，且延伸至上游研发环 节；在云游戏产业链中，由于存在游戏云服务这块“增量蛋糕”，且其流量入口优势也能复制，因 此随着 5G到来，云游戏产业进入爆发阶段，我们判断拥有 IaaS公有云平台及拥有用户和流量优势的 互联网、硬件巨头将加快对游戏云平台环节的布局。参考海外市场，根据 IDC 的数据，2017 年索尼 云游戏平台 Playstation Now已占据全球游戏云平台 60%的市场份额；至 2019年，海外的云游戏平台基 本都由硬件、互联网或游戏研发巨头推出。

（2）现有初创公司推出的云游戏平台对于互联网巨头的 IaaS层云资源和云计算架构依赖度较大，长 期看，拥有 IDC资源、能提供算力支持的公有云厂商将占据更主导的地位。

当前，微算互联（红手指）、Cocos、视博云等初创公司已开始通过为公有云厂商、电信运营商、终 端设备厂商等提供云计算解决方案盈利，但其商业模式仍依赖于 IaaS层公有云平台，其云游戏平台 也建立在公有云平台的底层云计算架构上，因此我们判断云游戏平台领域的初创公司仍将加强与公 有云平台的合作，如台湾云游戏厂商优必达已于 2019年云栖大会正式与阿里云合作，蔚领云也与阿 里云、金山云、百度云达成合作，Cocos与华为云一起发布云游戏解决方案等。

而在 2019年 4月巴塞罗那 MWC大会上，腾讯联手英特尔，推出自己的云游戏平台“腾讯即玩”，对 于产业链中的云游戏平台这个环节的格局，或将产生深远的影响。我们判断，参考手游产业链发行 环节的格局演变，类似腾讯这样拥有传统游戏领域流量优势以及 IaaS层公有云资源的巨头，未来或 将在云游戏平台中占据更主导的地位。

此外，作为重要的线下游戏及社交场景，网吧在游戏用户获取方面仍然是不可或缺的流量入口。顺 网科技在网吧各类管理软件市场的综合市占率排名行业第一，拥有业内领先的游戏线下流量优势。 顺网科技先后推出基于边缘计算技术的存储上云产品“顺网云”和算力上云产品“云 PC”，与各初 创公司和互联网巨头开发的游戏云平台主要基于线上获客不同，顺网产品基于网吧 B端渠道和线下 获客，打造差异化的基于网吧场景的游戏云平台，也将在云游戏产业链中占据重要位置。

3、 通信运营商：云游戏时代，由于游戏即点即玩、无需下载，应用商店等渠道作用将弱化，但云 游戏作为 5G重要应用领域，通信运营商基于 5G网络入口优势，较过去 4G时代有望更多切入游 戏云平台运营、甚至研发环节。

在 4G 时代，三大通信运营商更多承担数据传输通道的作用，数据业务收入取得大幅增长。而随着 5G 来临，加上同样获得 5G 牌照的中国广电网络，四大运营商将不甘于仅仅起到数据通道作用，而 是纷纷通过自身加大资金投入以及外部合作的方式，力图深度参与 5G应用。尤其是在 5G推广的初 期，将流量与内容绑定、通过内容来吸引用户订购 5G套餐，或将成为运营商的重要营销方式。由于 我们判断云游戏是 5G娱乐应用领域比超高清视频、VR/AR更早爆发和更成熟的应用，通信运营商或 将基于自身海量用户，通过与游戏内容方、硬件终端合作的方式，切入游戏云平台运营、甚至研发 领域。

以全球最早开始 5G商用的韩国为例，运营商便已通过将 5G套餐与云游戏结合的方式，推广 5G业务。 2019年 8月底，韩国第三大电信运营商 LG U 公布和 NVIDIA合作开发 5G云游戏服务的计划；在 5G 之前，Nvidia就已经在美国和欧洲推出了云游戏平台 Geforce Now，而与 LG U 的合作是 Geforce Now平 台基于 5G网络的首次商用化尝试， 在 LG U 订购了 95000韩元以上套餐月资费的 5G 用户能够免费试 用该平台，且还将享受云游戏服务订阅折扣等优惠。2019年 9月，韩国最大电信运营商 SK电讯宣布 同微软合作，在韩国推出微软云游戏平台 xCloud，SK电讯将会是微软在韩国的云游戏服务的独家运 营商，目前 xCloud 云游戏平台已拥有《光环 5》、《战争机器 5》、《*手直觉》和《盗贼之海》四 款微软独占游戏。

11月 1日，国内三大运营商将正式推出 5G套餐。此前运营商也纷纷加快云游戏合作布局。2019年 6 月，中国联通宣布推出 5G 云游戏平台——沃家云，中国电信推出“天翼云游戏”平台。2019 年 9 月，中国电信“天翼云游戏”宣布与国内最大的主机游戏发行商 GAMEPOCH 成为主机云游戏与 PC 云游戏业务的深度合作伙伴。2019 年 9 月，中国移动咪咕与海马云签署合作协议，双方将针对安卓 游戏云化开展技术合作，用户可通过咪咕快游业务体验云游戏。我们认为，通信运营商基于 5G网络 的入口优势，深度合作布局云游戏产业链，将成为产业链格局变化的重要变量；运营商在 5G时代不 仅仅充当网络通道角色从而获取数据和流量服务收入，其也将分享游戏云服务及游戏内容研发市场 蛋糕的做大。

1、 游戏云平台

顺网科技（300113）：（1）基于网吧管理软件市场的绝对领先优势，以及边缘计算节点布局的先发 优势，在线下网吧场景推广顺网云和云 PC产品具备流量优势，顺网云游戏用户有望快速增长，占据 一定市场份额，带来业绩增量；（2）基于边缘计算技术推出的顺网云产品后续有望突破网吧领域， 为节点覆盖的学校、医院、企业提供云服务，打开更大的市场空间。

2、 游戏研发商

完美世界（002624）：（1）A股唯一和国内领先的主机游戏研发商，出品过《火炬之光》系列、《万 智牌》、《遗迹：灰烬重生》等精品主机游戏，以及《完美世界》《诛仙》等重度 PC端游及手游， 在 3A 级游戏研发方面积累了独有的经验，在云游戏时代的研发端具备先发优势；（2）运营的“蒸 汽平台”基于与主机游戏研发商的合作关系以及中国市场用户优势，有望成为云游戏的重要分发入 口或切入云游戏运营环节，带来增量变现收益。

三七互娱（002555）：（1）公司主打的自研及代理游戏品类为传奇、奇迹类游戏，此类游戏用户群 稳定，主要为中年男性，在云游戏时代，重度手游用户向 3A级游戏迁移的过程中，受到的影响预计 较小，业绩持续增长的确定性较强；（2）公司精品买量打法在云游戏时代依然适用，且买量发行优 势有望维持，基于 5G环境下云游戏即点即玩、无需下载的优势，公司买量的转化率和 ROI有望提高。

吉比特（603444）：（1）作为端游产品《问道》已上线运营超过 13年的老牌端游研发商，在重度游 戏研发领域具备优势，公司产品研发周期长、擅长精细打磨，云游戏时代公司的研发优势将更突出； （2）旗下雷霆游戏平台在 Roguelike、二次元等品类已积累大量高粘性用户，有望成为云游戏平台的 重要入口。

游族网络（002174）： 坚持“大 IP、精品化、全球化”游戏研发和发行思路，不断拓展 MMO、SLG 等重度品类，且已开始基于阿里云开展游戏的更新、运维，未来将受益于云游戏带来的游戏重度化 趋势，市场份额有望提升。

（报告来源：中银国际证券）

获取报告请登陆未来智库www.vzkoo.com。

立即登录请点击：