内容摘要：
新加坡“工业上楼”项目受市场和政策双轮驱动成型，厂房空间纵向发展，实现从大型低密度厂房到多层厂房，再到斜坡式厂房的蝶变，形成高层堆叠式“摩天工厂”的产品形态。“摩天工厂”有B1、B2两种不同的工业模式，分别适用于清洁工业和轻工业，以及一般工业和特殊工业，兼具工业空间和附属空间，混合空间划分比例为6：4，保证职住平衡。新加坡政府制定政府土地出让计划GLS对土地开发进行精细精准定价，实施土地强化津贴LIA对受助人奖惩并举，以此促进“摩天工厂”项目开发。项目“REITs PE”双基金运作模式成熟，该模式使“摩天工厂”能够从培育期向成熟期平稳过渡，凯德腾飞房地产投资信托基金（CLAR）作为新加坡最大的工业REIT，年复合年均增长率约为17%，其工业REITs项目中工业上楼项目占比达到七成，上楼项目多为4至7层的轻工业建筑。
作者：远博志城 | 戴梦云、董申喆
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尽管新加坡国土面积仅有720平方公里左右，但是工业对GDP的贡献占比达到25%。紧缺的国土面积和发达的工业制造业之间存在矛盾，新加坡创造性地用轻工业上楼的模式完美破解，创造了一批具有代表性的“摩天工厂”项目。
（一）产业选择和组织转向：劳动密集型到知识密集型，政府主导到市场驱动
20世纪60到70年代，新加坡发展劳动密集型工业，以政府为主导进行开发。此时，新加坡的工业处于起步阶段，承接了大量从英美德日等发达国家转移出来的轻工业、纺织业等劳动密集型、出口加工型产业，新加坡充分吸纳产业转移成果，形成以出口加工为主导的劳动密集型产业结构。1961年，新加坡政府成立了国家经济发展局，负责投资、建设、招商、服务、产业政策全过程。其中，代表性事件是新加坡政府在裕廊地区划定6480公顷土地拟发展裕廊工业园，并拨出1亿新元作为开发资金。20世纪60年代末，新加坡调整了工业开发组织的内部结构，1968年，经济发展局工业园区部独立出来，成为裕廊镇管理局，负责工业园区开发和营运工作。
20世纪80、90年代，新加坡工业产业结构从劳动密集型升级为资本和技术密集型。80年代，作为新兴工业化国家的新加坡，将劳动密集型产业向发展中国家进行转移，进而将本国工业推向具备高附加值的资本密集型和技术密集型方向，同时服务业也得到很大的发展。九十年代始，知识密集型经济逐渐兴起，高新技术、研发、工程设计、电脑软件、服务业等以信息产业为中心的知识密集型产业逐渐成为新加坡工业园区的发展重心。
21世纪初，新加坡工业开发组织正式改组，由政府导向转变为市场导向。21世纪以来，全球科技创新活力空前，知识密集型的信息产业迅猛发展。2001年，裕廊管理局进行了改组，裕廊集团成立，全面负责裕廊工业区的经营管理工作，裕廊工业区也由此进入了全新发展时期。企业化的经营运作，使得工业项目在市场竞争中更灵敏，更灵活，资金的来源也呈现多元化趋势。裕廊工业区以占用不到全国十分之一的国土面积，贡献了新加坡超过20%的GDP，并吸纳了全国1/3以上的劳动人口，被誉为世界著名的“花园工业镇”。
（二）产业空间开发：厂房空间纵向发展，容积率不断提高
裕廊集团（JTC Corporation）作为新加坡贸工部下属的官方机构，同时也是新加坡最大的工业地产开发商，积极实施市场化运作，租金收入是其主要收益来源。裕廊集团旗下的腾飞公司负责科学园、商业园、工业园等空间的开发和管理。2015年腾飞集团与星桥集团合并，2019年6月30日，凯德集团收购腾飞和星桥两家公司，成为亚洲最大的多元化房地产集团之一。
裕廊集团在开发工业产业项目的过程中不断创新产业空间的利用模式，不断提高开发强度。在开发过程中，裕廊集团一方面不断加高工业厂房楼层，实现从大型低密度厂房到多层厂房，再到斜坡式厂房的蝶变；另一方面，全面开发地下空间，将市政公用设施、运输、仓储以及工业设施布局在地下，建立多层地下设施，将工业项目的容积率从1.0~1.4提高到2.0~2.5，直至达到3.0以上。
裕廊集团数据显示，目前集团管理的工业地产有45项，覆盖面积达到7600公顷，并拥有400套预制标准厂房设施，高层厂房面积超过100万㎡，配备有便利的配套中心。标志性项目包括裕廊工业区、裕廊岛能源和化学工业园、大士生物医学园，以及新加坡机场物流园、国际商业园、樟宜商业园，和实里达航空园、清洁技术园。
（三）重点政策支持：精细定价，奖惩并举
1、政府土地出让计划GLS
新加坡“工业上楼”项目的土地出让期在20年或30年，所处区位较好的项目土地出让金将增加5%～20%。新加坡规定土地转租比例上限为30%，如果土地用途发生变化，要另外征收发展税。
GLS计划通过释放国有土地供私人开发商开发，盘活土地市场。入选GLS计划的开发商名单每六个月公布一次。在已确认名单（CL）上确定出售的用地在预定日期开始出售，大多数地块通过招标出售。储备名单（RL）上的地点不会立即招标，仅是可供申请的状态。当开发商表明接受政府的最低价格时，RL站点将进行招标。
土地采取精细化定价的策略，位置好的地块需要缴纳更高的土地出让金。新加坡政府将定价精细地落到每个地块上，土地出让价格根据其所处位置不同、容积率要求不同各有差异。对于地理位置相对较好的地块，比如在主要道路、快速公路或地铁站附近的土地，土地出让金较同等的土地高出5%至20%。2013年之后，土地出让期为20年或30年，多为20年。
土地租金周期性灵活调整，设置浮动上限。新加坡工业项目的土地出让金根据土地出让年限一次性付清，也可以按月缴纳。根据修订的城市规划公布新的租金值，每年上浮率上限为5.5%。一般来说，在租赁期间，租金每隔几年会调整一次，灵活性较高。目前裕廊集团30年土地租金均价为每平方米504.24新加坡元，约2600人民币。
对土地转租设置最高转租比例，对用途变化的土地征收发展税，以此抑制投机行为。新加坡允许土地转租，但转租比例不得高于30%（不适用于全资子公司或占股51%以上的企业），以此来限制用地企业成为“二房东”的可能。当土地用途发生变化时，将对其征收发展税，税收比例达土地增值收益的70%以上，从而有效减少了囤地、炒地的可能。
2、土地强化津贴LIA
LIA土地强化津贴扩大奖励空间，鼓励工业上楼，补贴工业企业因提升容积率而产生的各阶段开支，对未达标者实施“降低出让年限”的惩罚，并规定需要达到的最低容积率GPR和建筑面积GFA。
新加坡于2010年提出土地强化津贴（简称“LIA”）计划，以高容积率导向提升产业用地效率，达到集约利用工业用地、提高土地效率和附加值的目的。LIA激励措施适用于占地面积大而容积率（GPR）低的制造业和物流行业企业。2017年3月8日，LIA增加了“支持在综合建筑和预制加工中心进行贸易或商业等多用途产业形式共存”的内容，鼓励产业上楼和混合用地。
LIA既对容积率提高的项目施以奖励，也对容积率未达标的受助人进行规制。奖励方面，获批LIA的受助人，将原先未达容积率要求的项目提高容积率达到要求的，给予建筑物或构筑物建造/翻新/扩建而产生的新增成本（包括可行性研究、设计、建造和拆除等费用）部分，以25%的首初始津贴，且每年享有5%的补助津贴，直到100%覆盖提容的新增成本。惩罚方面，最低GPR基准每3至4年审查和更新一次，在LIA资助期内，申请人长时间、持续性不符合所有批准的条件，即未达到约定的GPR条件（约定容积率标准和10%的容积率改善）和企业入驻率占比达到建筑面积的80%的要求，资助方保留收回初始及年度津贴的权利。对于容积率未达下限要求的，须按照比例重新折算土地的出让期。
（一）产品空间属性：多用户开发分层细分，工业和附属用途六四开
新加坡“摩天工厂”产品空间开发分为单用户和多用户两种开发模式。单用户开发的工业空间，是拟由单一用户使用的建工业筑，包括用于制造、改变、修理、装饰、整理、清洗、洗涤、包装、装罐、分解或拆除任何物品或其部件以及加工和处理矿物的建筑物或部分建筑物。该形式的工业空间允许转租，但不允许分层细分，将空间转租给其他租户的单用户/业主开发项目（即未细分的分层）受到与多用户开发项目相同的标准控制。
多用户开发工业空间由多个用户进行使用，该形式的工业空间可以对其不同层的用途进行细分，但要保证工业单位最小面积达到150㎡，在每个分层细分的工业单元内，至少60%的建筑面积应用于工业用途。附属办公室、会议室等附属用途，所占建筑面积不得超过单位建筑面积的40%。
新加坡将工业划分为两种模式，B1、B2不同模式对于工业空间的主要用途和附属用途均为六四开，但在细分用途上有所区别。B1模式适用于清洁工业和轻工业，B2模式适用于一般工业和特殊工业，新加坡的工业上楼空间既有工业单位，也带有商业单位，业态布局和设施建设需要遵循政府《工业发展控制参数手册》的严格规定，允许的使用类型须经主管当局和其他有关当局评估。
具体细分用途上，B1空间的60%需要用于制造业、印刷出版、食品工业、电子商务等，辅助用途包括办公室、会议室、陈列室、托儿中心、食堂、宿舍、商业场所等。B2空间的60%与B1的区别在于B2有维修与保养、化学品油品储存、装配区域等，辅助用途和B1的区别在于B2有病房、柴油和泵点和机电服务。
（二）产品市场情况：高层厂房占有率居第二，价格水平居第三
新加坡对于工业空间的定义是用于或打算用于一般工业、轻工业、仓储、货物或食品储存、货运和物流业务、研究和开发活动或商业园活动的空间 。产业载体一般包括四种类型——高层厂房、陆基工厂、商业园区和仓库。高层厂房和陆基工厂在垂直维度进行区分，高层厂房指两层及两层以上的工业空间，一般包括平层厂房和坡道厂房形态；而陆基工厂通常指位于一楼的生产空间，具有较高的楼层高度和较大的楼层荷载，适用于较重的制造活动。商业园区是为从事高科技、研究与开发、高附加值和知识密集型活动的非污染性行业和企业提供的空间。从2002年第三季度开始，以研究和开发为主要活动的科学园也被纳入商业园的范畴。仓库主要用作或打算用作原材料、半成品或成品储存区的封闭式空间。
据裕廊集团关于工业空间的占有率的最新数据，从2018年末至2022年末，仓库的市场占有率一直处于第一位，达到90%左右。高层厂房的占有率于2021年超过商业园区，2022年第四季度高层厂房占有率达到76.8%，位列第二。而陆基工厂的占有率始终位列末位，2022年第四季度仅达到72%。
租金指数上，2019年末到2022年末裕廊集团工业空间的租金分布较为明显，商业园区的租金水平以绝对优势居于最高位，其余从高到低分别是单用户工厂、多用户工厂和仓库。其中，多用户工厂租金水平在2022年后三个季度，以每个季度大于2%的增长率在增长，第三季度增长率为2.65%。
从区域分布看，自2019年末到2022年末，多层工厂价格的区域分布呈现北部最高，从北部向南部、从东部向西部递减的价格形态。多层工厂在新加坡北部的价格水平是最高的，在东部和中部的价格水平不相上下，2022年第四季度，多层工厂中部的价格高于东部价格。价格水平较低的地区是东北部以及西部地区，其中西部地区一直保持着价格洼地的位置，价格优势使得大士生物医药园等众多工业园纷纷入驻西部，裕廊工业园和裕廊化工岛也同样选址西部。
（一）开发背景：产品发展成熟，REITs市值占比15%以上
REITs，英文全称Real Estate Investment Trust，意为房地产信托投资基金，作为一种上市工具，REITs通过投资于创收物业组合，向租户收取的租金，减去费用后定期分配，为基金单位持有人提供稳定的收益。
REITs主要有四大优势，其一，REITs可以从租户方收取租金为投资人提供稳定的回报。其二，REITs对合格的单位持有者在分配环节具有免税或税收优惠政策，对于个人投资者（包括本地和外国个人投资者）的股息收入免征所得税，对于外国非个人投资者（即外国机构投资者）征收税率由20%减免至10%。其三，作为投资组合的多样化工具，REITs风险略高于债券，回报略低于股票，为持有者所承担的风险提供有竞争力的投资回报。其四，REITs是一个很好的对冲通货膨胀的工具，通货膨胀时，房地产和房地产证券的价值也会上升，REITs可以被视为固定收益投资组合的替代品。
新加坡REITs市场开始于1999年，是亚太区域仅次于日本第二大的REITs市场。截至2022年6月底，新加坡共有42支REITs于新交所上市，总市值约为724亿美元，占新交所总市值的16.2%，占新加坡总GDP约19.1%。
新加坡REITs产品发展成熟，以凯德腾飞房地产投资信托基金为例，通过多次并购*、转变投资组合、剥离低效资产，回笼资金，反哺新项目开发收购。凯德腾飞房地产投资信托基金（CLAR），自2002年11月上市以来已发展成为新加坡最大的工业REIT，其市值以17.2%CAGR 增长。CLAR通过多次收购商业和科学园资产转变投资组合，并且加快剥离收益较低的旧资产，将资本循环至收益较高的物业或重建中。
新加坡对REITs监管制定了严格细则，对负债、资产、分红、投资和投资者各方面进行规制。REITs资产负债率不得超过35%，获得A评级可以超35%，但不能超60%；至少70%以上的资产需投资于房地产和房地产相关领域；每年90%以上的租金收入用于分配，则可免收企业所得税；持有资产时，可持有部分股权，不必持有全部股权，可部分从事房地产开发以及投资未完工房地产项目；投资者公积金普通账户中投资储蓄的35%可用于投资REITs。
（二）运作模式：“REITs PE”双基金模式，CLAR年均增长率约17%
凯德集团采取“REITs PE”双基金模式，对公司资产进行轻盈扩张。一般对处于培育期的项目采取房地产私募基金PE进行投资，这类项目往往是高收益伴随高风险，而私募基金的募资主要来源于机构投资者，抗风险能力较强，有能力投资培育期项目；对处于成熟期的项目，则采取REITs模式为主要的投资方式，私募基金将项目培育成熟后，可以优先进入REITs以此完成退出，可以认为REITs为PE提供了良好的退出通道。由此，“PE先培育，REITs后接手”的双基金运作链条形成。
目前，凯德集团旗下共管理6支上市房地产投资信托基金（REITs）和商业信托，以及20多支私募基金。6支REITs分别是凯德综合商业信托、腾飞房产投资信托、雅诗阁公寓信托、凯德中国信托、腾飞印度信托和凯德商用马来西亚信托。
其中，腾飞房产投资信托CLAR由凯德腾飞产业信托管理有限公司管理。CLAR在新加坡交易所（SGX）上市，投资人可以在新加坡中央存管（私人）有限公司开设证券账户，通过基金经纪人在新加坡交易所购买或出售。根据首次公开发行价格每单位0.88新元计算，截至2020年12月31日，CLAR的收益率为16.7%；根据2020年12月31日收盘价2.98新计算，收益率为4.9%，与市场上的其他投资产品相比更胜一筹。CLAR的年度财务期自1月1日起至12月31日止进行计算，从2020年起，分派时间是每年6月30日到12月31日，每6个月进行一次定期分配。
（三）产品分类：商业园区REITs市场价值高，工业园区相对弱势
凯德腾飞房产投资信托基金（CLAR），作为新加坡第一家也是最大的上市商业空间和工业房产投资信托基金（REIT），重点关注发达市场的技术和物流资产，重点布局三个领域——商业空间和生命科学园区、物流工业园区、工业和数据中心。截至2022年12月31日，CLAR在三个重点领域拥有228项资产，其中有95项资产坐落于新加坡。
商业空间和生命科学园区处于政府规定的区域范围内，拥有企业总部（HQ）和研发（R&D）集群，设置研发和高科技企业社区，并配备了餐饮、托儿中心等生活、教育业态。
物流园区主要位于机场和海港附近，方便用户前往新加坡的主要交通枢纽。CLAR在新加坡的物流资产类型包括仓库和配送中心，仓库形态多为大部分为单层或多层厂房，且设有运输坡道，或带有重型载货电梯，配备高荷载的楼层地面和高层高的楼层空间。
工业和数据中心包括工业物业和数据中心。工业物业提供从清洁工业和轻工业到一般工业和特殊工业的广泛工业业务，工业园区具备现代化的园区外观，以堆叠厂房形态作为工业制造空间，配备高功率的生产系统能够满足一般制造活动的业务需求。工业物业多位于城市主要住宅区附近，便于吸纳周围劳动力；数据中心则处于数据处理需求较为集中的中心区域，便于存放信息技术（IT）设备。
根据凯德集团官网相关数据，CLAR在新加坡REITs业务三种项目类型中市场前景最好的是商业和科技园区，且位于城市边缘地带的资产比位于岛屿的资产价值高出约1.6倍，截至2022年12月31日止六个月的CLAR价格达到每月每平方米452元人民币。工业和数据中心、物流园区的基金市场相对弱势，CLAR价格总体上仅是商业和科技园区二分之一到四分之一。
（四）项目分布：轻工业上楼成趋势，REITs项目工业上楼项目占比七成
根据凯德集团官网的相关报告，CLAR投资的工业项目中有约70%属于工业上楼产品，且大部分为轻工业上楼，其他涉及电气制造、半导体行业等高端工业。
以“层高大于等于4层，且容积率大于等于2.5”为工业上楼项目筛选标准，对工业上楼项目的REITs数据进行分析。凯德腾飞房产信托REITs在新加坡工业上楼项目购买时间大多分布于2004-2006年间，产品形态多为4至7层工业建筑，大部分项目已全部出租。
从项目数量上看，集团2022年相关报告显示的42个工业项目中，工业上楼项目有29个，占工业项目总体比重69%；从项目建筑面积来看，工业上楼项目的建筑面积共计76.5万平方米，占工业项目总建筑面积比重达82%；从项目市值来看，工业上楼项目总市值共计106.5亿元，占工业项目总建筑面积的比重达到66%；从项目的出租率来看，工业上楼项目平均出租率高达90.3%，与工业项目整体平均出租率91.1%不相上下，基本持平。
新加坡“工业上楼”项目受市场和政策双轮驱动成型。产业类型选择随国际形势和当地发展状况，从劳动密集型升级为资本和技术密集型，再到知识密集型。项目开发以政府主导转变为市场驱动。厂房空间纵向发展，实现从大型低密度厂房到多层厂房，再到斜坡式厂房的蝶变，形成高层堆叠式厂房的产品形态，容积率不断提高至2.5以上。国家提供重点政策支持，政府土地出让计划GLS对土地开发进行精细精准定价，对土地租金周期性灵活调整，对用途变化的土地征收发展税，以此抑制投机行为。土地强化津贴LIA对受助人进行奖惩并举，补贴工业企业因提升容积率而产生的各阶段开支，对未达标者实施“降低出让年限”的惩罚。
新加坡“摩天工厂”有B1、B2两种不同的工业模式，兼具工业空间和附属空间。B1模式适用于清洁工业和轻工业，B2模式适用于一般工业和特殊工业，工业和附属用途空间比例为6：4，混合业态有利于增强员工的职住平衡。空间开发分为单用户和多用户两种开发模式，单用户开发的工业空间允许转租，但不允许分层细分，而多用户开发可以进行分层细分，但要保证工业单位最小面积达到150㎡。产品市场方面，高层厂房2022年第四季度高层厂房占有率达到76.8%，占有率居第二，价格水平居第三。多层工厂价格的区域分布呈现北部最高，从北部向南部、从东部向西部递减的价格形态。
新加坡“摩天工厂”以“REITs PE”双基金模式运作。新加坡作为亚太地区第二大的REITs市场，REITs产品发展较为成熟，截至2022年6月，新加坡42支REITs占新交所总市值15%以上。作为亚洲最大的多元化房地产集团之一的凯德集团采取“REITs PE”双基金模式对“工业上楼”项目进行运作，培育期项目采取私募基金PE运作，待私募基金将项目培育成熟后，可以优先进入REITs以此完成退出。凯德旗下共管理6支上市REITs，其中凯德腾飞房产投资信托基金（CLAR）作为新加坡最大的工业S-REIT，年复合年均增长率约为17%。新加坡对REITs监管制定了严格细则，对负债、资产、分红、投资和投资者各方面进行规制。
工业REITs项目中上楼项目占比七成，轻工业上楼成趋势。凯德腾飞房产投资信托基金布局商业空间和生命科学园区、物流工业园区、工业和数据中心三大重点领域，有95项资产坐落于新加坡。其中工业和数据中心包含的工业物业，提供从清洁工业和轻工业到一般工业和特殊工业的广泛工业业务，以堆叠厂房形态作为工业制造空间。从物业类型维度上分析，工业和数据中心REITs市场水平相较于商业和科技园区，处于弱势地位。仅从工业项目的维度分析，2022年相关报告显示的42个工业REITs项目中，工业上楼项目数量占比69%，大部分是轻工业上楼，产品形态多为4至7层工业建筑，平均出租率高达90.3%，总市值共计106.5亿元。
