核心结论
事件：
万达电影发布20H1业绩报告，公司实现营业收入19.72亿元，同比减少73.93%；归属于上市公司*净利润-15.67亿元，同比下滑398.8%。归属于上市公司*的扣非净利润-17.05亿元，同比下滑438.51%。疫情导致影院停业，放映收入受影响最大。上半年全国电影市场总票房（含服务费）仅22.4亿元，同比减少92.8%。公司旗下影院实现票房5.8亿元，同比减少88.3%，整体降幅小于行业。上半年公司电影放映收入5.33亿元，同比下滑88.6%；而因为刚性支出较多，放映业务毛利率为-230.5%。同时由于观影人次的大幅减少，上半年卖品收入1.93亿元，同比减79.37%；广告收入2.79亿元，同比减少75.5%。为降低成本、开源节流，公司关停了部分经营效率较差的影院，上半年国内共关停影城17家，新建影城12家。电影发行业务收入下滑，剧集发行表现亮眼。由于多部影片未能如期上映，上半年公司电影发行收入2.02亿元，同比减少14.9%。但电视剧制作发行及相关业务表现亮眼：子公司新媒诚品主导或参与出品的多部电视剧顺利播出，收视表现均较好；上半年公司电视剧发行收入5.2亿元，同比增长455.3%。影院复工节奏逐步加快。7月20日国低风险地区影院恢复开放营业。截至8月2日，猫眼数据显示全国共有7206家影院复工，复率达到63.51%。复工首周全国票房收入过亿，第二周票房接近2亿，影院恢复节奏逐渐加快。定档和新上映影片数量增多，极大推动了影院复工进度和观众的观影热情。盈利预测和投资建议：随着影院复工不断推进，以及公司各项业务的逐步恢复，我们预计2020年归母净利亏损8.89亿元，相比上半年减亏近7亿元。2021/22年业绩恢复增长幅度较大，归母净利分别为20.94/30.52亿元，同比大幅扭亏为盈/增长45.8%。维持买入评级。
风险提示：疫情出现反复，快速扩张风险，政策风险，票房收入不达预期
核心数据
上半年影院停业导致公司业绩同比大幅下滑
2020 年上半年，公司实现营业收入 19.72 亿元，同比减少 73.93%；归属于上市公司*净利
润-15.67 亿元，同比下滑 398.8%。归属于上市公司*的扣非净利润-17.05 亿元，同比下滑
438.51%。业绩下滑的主要原因是受到疫情不利影响，万达电影下属所有影院自 1 月 23 日起全部停业，澳洲院线也自 3 月 23 日起暂停营业，院线票房收入和卖品收入均大幅下滑，而员工薪酬房租物业费及折旧等成本较为刚性，营业成本下滑幅度低于营业收入。同时原计划上半年上映影片均未能如期上映，公司影片发行业务收入同比下滑
观影相关业务受影响最大，多项措施开源节流
2020 年上半年，全国电影市场总票房（含服务费）仅 22.4 亿元，同比减少 92.8%；观影人次
6005.8 万，同比减少 92.6%。万达电影旗下国内外影城实现票房 5.8 亿元，同比减少 88.3%；
观影人次 1200.8 万，同比减少 88.9%，整体降幅小于行业。其中国内票房 2.5 亿元，市占率
11.2%（vs. 2019 年 13.3%），观影人次 745 万，境外票房 3.3 亿元，观影人次 455.8 万。
上半年公司电影放映业务收入 5.33 亿元，同比下滑 88.6%；而员工薪酬、房租物业费及折旧
等刚性支出较多，观影业务成本超出收入，毛利率为-230.5%。
为平稳过渡困难时期，公司采用网络直播、外卖平台等多种渠道销售卖品及衍生品，缓解库存
商品压力回收部分收入；推出多项会员营销、互动活动，保持与用户的联系沟通，为复工做好
准备。同时对部分经营效率较差的影院进行了关停流程，上半年共关停国内影城 17 家，新建
国内影城 12 家。截至 2020 年 6 月 30 日，公司拥有已开业直营影城 651 家，5,767 块银幕。国内影城 598 家，5313 块银幕，相比 2019 年末净减少影院 5 家、银幕 30 块；境外 Hoyts 影院 53 家，454 块银幕，相比 2019 年末影院数量不变、银幕净减少 9 块。
电影发行收入减少，剧集制作发行表现亮眼
电影投资、制作与发行业务亦受疫情影响较大，由子公司万达影视主投的《唐人街探案 3》以
及其他原计划上半年上映的影片均未能如期上映，部分影视剧项目暂停并延后拍摄。上半年公
司电影发行业务收入 2.02 亿元，同比减少 14.9%；万达影视 2020 年经营业绩预计无法完成
业绩承诺。为增加电影发行收入来源，公司一方面加强版权运营，完成《斗破苍穹》网络电影、
《滚蛋吧肿瘤君》泰国翻拍权以及动画电影等授权工作；另一方面积极开拓海外发行业务，推
进《误*》等已上映影片海外发行。公司上半年电视剧制作发行及相关业务表现亮眼。子公司新媒诚品主导或参与出品的电视剧《绿水青山带笑颜》《幸福，触手可及》《远方的山楂树》，网剧《慕白首》《怪你过分美丽》均顺利在卫视及多个网端平台播出，收视表现均较好。因此上半年公司电视剧制作发行业务收入5.2 亿元，同比增长 455.3%，占总收入比重由去年同期的 1.24%上升至 26.36%。
另外，上半年公司游戏发行相关业务收入 1.83 亿元，同比下滑 14.14%，但占收入比重上升
6.5 个百分点至 9.28%。主要原因是上半年子公司互爱互动新发行国内游戏 4 款，国外游戏 1
款；其中《葫芦兄弟：七子降妖》取得上海美术电影制片厂授权，后续双方将开展更多合作与
联动；《全民冠军足球》在东南亚、港澳台地区成功发行。
影院已恢复营业，公司下半年业绩预计大幅减亏
7 月 20 日，根据国家电影局下发通知的指导，全国低风险地区影院恢复开放营业。复工通知
中明确了观众进出管理措施，包括：1）交叉间隔就座，观众距离 1 米以上，每场上座率不超
过 30%；2）放映场所原则上不售卖零食和饮料，影厅内原则上禁止饮食；3）日排片减至正
常时期的一半，每场放映不超过两小时，延长场间休息，错时排场；4）入场佩戴口罩、测量
体温、手部消毒等；5）全部采取网络实名预约、无接触式售票等。我们认为较严的防疫措施
有助于减轻观众对影院感染风险的担忧。
截至 8 月 2 日，猫眼数据显示全国共有 7206 家影院复工，复工率达到 63.51%，一二线城市
复工率约 58%，三四线城市复工率达到 63%。除新疆地区外所有省份均有影院开始复工，中
部地区包括上海、安徽、湖北、河南等地复工率较高。
根据灯塔数据，复工前两周影院平均上座率为 6.9%，恢复至去年同期平均上座率的四成左右。
从历史数据上看，全国全年影院平均上座率只有 10%，热门档期（如 2019 年国庆档）的黄
金时段的头部电影上座率会超过 30%。因此我们认为影院复工后，即使国庆档有报复性消费
的情况出现，30%的上座率限制也能满足大部分观众的需求。
短期来看，禁止院线售卖食品会对公司业绩恢复造成影响，但我们认为随着国内疫情风险逐渐
减弱，该项措施有逐步放松的可能。
票房恢复节奏加快，定档影片数量逐渐增多
复工首周（7 月 20 日-7 月 26 日）全国票房收入过亿，第二周（7 月 27 日-8 月 2 日）全国票
房接近 2 亿，影院恢复节奏逐渐加快。新上映影片数量逐渐增多：首周票房排名前十中仅有 3
部为新影片，第二周票房排名前十中有 6 部为新影片。
截至 8 月 3 日，定档影片数量从复工前夕的 10 部增加至超过 40 部，且首映影片占大多数。
其中华谊兄弟主投电影《八佰》定档 8 月 21 日，猫眼 APP 上共 30.7 万人点击“想看”，阿里
影业主投电影《我在时间尽头等你》定档 8 月 25 日，共 35 万人“想看”，是近期观众较为期
待的两部作品。我们认为较高质量影片的定档将极大拉动复工进度和观众的观影热情。
下半年公司内容储备丰富，业绩预计大幅减亏
影院复工的稳步推进将助力公司下半年电影放映收入的恢复，同时公司电影和电视剧储备较为
丰富，除放映相关业务外，发行业务也将迎来明显复苏。
影剧制作发行方面，下半年万达影视主投及参投影片《海底小纵队》《我和我的家乡》《陪你
很久很久》《天星术》等影片预计将择机上映；电视剧制作子公司新媒诚品主投及参投的
影片《号手就位》《青春创世纪》《琉璃美人煞》《长安诺》《大时代》等多部电视剧预计将
陆续播出，其中中国首部火箭军题材剧《号手就位》入选国家广电总局第三批“百部重点
电视剧规划选题名单”。
IP 衍生及游戏业务方面，由公司 IP 授权并打造的实景娱乐项目“侏罗纪世界：电影特展”
成都站已于 2020 年 7 月 17 日正式对外开放，北京站预计也将于下半年开放营业。2020
年下半年，子公司互爱互动将加强 IP 储备，持续推进游戏版号申请工作，预计《美职篮》
《圣斗士星矢》《胡莱三国 3》等多款游戏将发行上线。
随着影院复工不断推进，以及公司各项业务的逐步恢复，我们预计万达电影 2020 年全年营业
入为 90.24 亿元，同比下滑 41.5%，归母净利亏损 8.89 亿元，相比上半年减亏近 7 亿元。
我国影院大规模扩张从 2011 年开始，每年净增 1000 家左右的影院，意味着 2021 年前后每年
有 1000 家以上的影院租约到期，占目前影院总数量的 10%左右。预计部分影院难以承受新的
租金条款（相比 10 年前涨幅较大）而关闭，疫情加速了这一进程。龙头企业选址、运营和资
金情况较好，抵御风险能力更强，以及更有能力开启并购，预计市占率将得到提高。因此，我
们预计万达电影 2021/22 年业绩恢复增长幅度较大，营业收入分别为 174.21/218.42 亿元，同
比增长 93.0%/25.4%；归母净利分别为 20.94/30.52 亿元，同比大幅扭亏为盈/增长 45.8%。
