三七互娱—新游表现强劲，全年增长可期

财富证券发布投资研究报告，评级: 推荐。

三七互娱(002555)

事件：公司发布2019年半年报，2019H1实现营收60.71亿元，同增83.83%，归母净利润10.33亿元，同增28.91%，扣非归母净利润9.49亿元，同增24.72%。拆分来看，Q2单季度实现营收28.24亿元，同增72.06%，归母净利润5.9亿元，同增47.9%，环增27.53%。同时公司发布半年度利润分配预案，拟向全体*每10股派送现金股利1元（含税）。

半年度业绩超指引上限，单季度利润率修复明显。公司半年度业绩超出此前业绩预告上限10亿元，略超市场预期。营收增速明显快于利润增速的主要原因是报告期多款产品处于主要推广期，互联网流量费用大幅增加，销售费用率同比提高25.21pct至59.83%。但从单季度来看，产品进入稳定期后广告投入有所下降，Q2销售费用环比Q1减少6.52亿元，单季度利润率环比提高8.93pct至23.87%，盈利回升明显。收入与利润增速的错配与公司运营模式有关，通常来说，在广告投放初期营收增速会显著快于利润增速，但当产品进入成熟期后，推广费用大幅下降，利润增长更为明显，这在公司Q1、Q2的业绩中得到验证。

手游业务高速增长，产品多元化布局和海外市场拓展为长期增长奠定基础。上半年公司手游实现收入54.27亿元，同增152.90%，收入占比接近90%，国内手游市占率进一步提升至10%。报告期内新上线的《一刀传世》、《斗罗大陆》H5、《剑与轮回》等产品表现良好带动流水攀升，上半年单月最高流水超过13.5亿元。此外公司近期上线的手游《精灵盛典》表现亮眼，稳居IOS畅销榜top5，预计将为下半年业绩提供有效支撑。展望未来，公司加大产品多元化布局，产品矩阵囊括ARPG、MMO、卡牌、SLG、模拟经营等不同类型，自研休闲竞技产品《超能球球》和目标海外市场的模拟经营类游戏《代号DG》将在下半年推出市场。同时公司持续推进全球化战略布局，在保持东南亚那个优势区域市场的同时，重点开拓日韩和欧美等高潜力市场，长期增长有保障。

盈利预测与评级。公司在前期理顺业务结构、股权结构后，经营治理得到明显优化，手游业务保持高增长。丰富的产品储备和领先的研运一体化优势为公司业绩提供有力支撑。考虑到公司产品表现持续强劲且Q2费用改善明显，上调公司盈利预测，预计公司2019/2020年归母净利润分别为19.51/22.78亿元，对应EPS分别为0.92/1.08元，当前股价对应2019/2020年底估值分别为17.34/14.85倍，参考行业估值水平，给予公司2019年底20-22倍PE，对应合理价格区间18.40-20.24元，维持“推荐”评级。

风险提示：游戏表现低预期，行业监管趋严，海外市场拓展不及预期