国泰君安 研报作者：陈显顺
DDM模型在“十四五”时期的可能变局：成长性是稀缺资源，风险偏好面临博弈，优选光伏、新能源汽车、半导体、5G、军工、医药、建材、建筑钢结构等成长赛道。
纵观DDM模型在“十四五”时期的可能变局，成长性是稀缺资源，风险偏好面临博弈。盈利：经济增速长期下行趋势压缩整体行业增长空间，A股龙头较美股而言，盈利能力强但成长性有限，成长性是稀缺资源。市占率稳定提升、竞争优势突显的大市值股将成主导，在经济增速短暂回升时，绩优“小”市值股会迎来阶段性行情。无风险利率：“十二五”到“十三五”，资产经历由信托—城投债—银行理财的刚兑演变，随着“十四五”时期改革的深入推进破除三大资金黑洞，无风险利率不改下行趋势。风险偏好：一方面无风险利率下行达一定程度，众人心中的收益率诉求粘性天然会导致风险偏好抬升，另一方面“十四五”时期以保险、养老金等长钱为代表的机构投资者加速入市，稀释整体风险偏好。
“十四五”时期全球宏观新环境与经济增长新趋势：（1）全球政治：全球治理体系“东升西渐”，中美博弈加剧（而非缓和），并向多个领域蔓延，局部脱钩风险上升；（2）全球经济：疫情影响延续，“低利率、低通胀、低增长、高杠杆、高风险”这“三低两高”的经济特征更为突显；（3）中国速度：经济加速进入中速增长平台，要素贡献发生变化，劳动力质量红利推升TFP；（4）中国收入：我国迈入高收入经济体队列，经济结构加速向消费型驱动转换；（5）数字经济：数据超越资本、土地，与劳动力资本结合，成为最活跃要素，数字经济成为创新增长主要内容。
“十四五”时期政策主线及四大主要超预期方向：（1）政策主线：“民生”超越“增长”成为首要诉求，供给侧结构性改革延续和深化，构建“国内大循环为主、国内国际双循环”是新主线。财政核心着眼“可持续性”、“非常规”货币政策破局；（2）高质量发展新能源：推进高质量发展，大幅提升环保要求，新能源发展正当时；（3）科技发展自主可控：国内国际双循环，关键技术自主可控也是重要一环，未来五年政府将不遗余力解决卡脖子的关键技术；（4）人口结构医药消费：我国人口结构将发生深刻变化，人均收入也靠近高收入国家水平，消费率提升和消费升级将愈发明显，医疗消费也将上一新台阶；（5）城市群整合与新基建：城镇化发展思路更加集聚，依托大都市群、大都市群，区域发展极化、分化特征更明显。新基建和智慧城市将在城市群绽放光芒。
优选光伏、新能源汽车、半导体、5G、军工、医药、建材、建筑钢结构等成长赛道。光伏：多晶硅料、单晶硅片、电池片。新能源汽车：动力电池和材料环节龙头及LG产业链。半导体：国产替代加速背景下的国产设备龙头。5G：5G基建、云计算产业链、创新应用及产业域。军工：航天装备、航空装备。医药：头部公司及高景气赛道。建材：稳定性 B端；建筑钢结构：钢结构EPC产品力体系、装配式装修与设计。
